АТТЕСТАЦИОННАЯ РАБОТА
Оценка рыночной стоимости миноритарного пакета акций на примере ОАО «Энерго»

Введение
рыночный стоимость экономический акция
Современная рыночная экономика не может эффективно существовать без института оценочной деятельности. Сделки купли-продажи, передача имущества в залог, инвестиции в бизнес или какие-либо проекты, оценка эффективности работы менеджмента и бизнеса и другие не менее важные и обязательные случаи оценки влекут за собой обращения к оценщикам за услугами по формированию рыночной или какого-либо другого вида стоимости.
Оценочная деятельность обеспечивает информационную основу для принятия хозяйственных управленческих решений, способствует структурной перестройке экономики, формированию конкурентной рыночной среды, активизации инвестиционных процессов. Независимая оценка стоимости призвана обеспечивать равные права всем членам общества, путем справедливой оценки их имущественных прав и обязательств. Развитие оценочной деятельности является составной частью общего процесса реформирования экономики и создания правового государства.
В соответствии с действующим законодательством в ряде случаев предполагается обязательная оценка ценных бумаг. Оценка ценных бумаг стала обязательной при вовлечении в сделку ценных бумаг, принадлежащих полностью или частично Российской Федерации, субъектам Российской Федерации, либо муниципальным образованиям.
В условиях развития рыночной экономики оценка пакета акций предприятия приобретает все большее значение. Важность этого вида оценочной деятельности обуславливается как расширением сектора частной собственности, так и необходимостью роста инвестиций.
Определение стоимости пакета акций предприятия представляет собой сложный и уникальный процесс, поскольку практически невозможно найти два абсолютно идентичных предприятия.
Оценка стоимости акций предприятия - это, по сути, определение стоимости данной компании (бизнеса), а точнее, той доли стоимости бизнеса, которая приходится на оцениваемый пакет акций.
Предметом данной работы является процесс оценки рыночной стоимости, а объектом - предприятие ОАО «Энерго».
Целью работы является проведение оценки стоимости 8% пакета акций предприятия ОАО «Энерго». В соответствие с поставленной целью решаются следующие задачи:
- провести анализ методов оценки;
- провести анализ объекта оценки и его среды;
- проанализировать финансовое состояние предприятия;
- провести оценку оценки рыночной стоимости пакета акций.
В качестве источников информации при написании выпускной квалификационной работы использовались данные следующих отчетных бухгалтерских документов, предоставленных ОАО «Энерго»
. «Бухгалтерский баланс» за 2013 год (форма №1);
. «Отчет о финансовых результатах» за 2013 год (форма №2).

1. Анализ подходом и методов к оценке пакетов акций

.1 Правовое регулирование оценочной деятельности

Оценка осуществляется в соответствии с Федеральным законом Российской Федерации «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» (далее закон Об оценочной деятельности в РФ) от 29 июля 1998 г. №135-ФЗ.
Законодательство, регулирующее оценочную деятельность в РФ, состоит из названного закона, иных федеральных законов и нормативных правовых актов РФ и ее субъектов, а также из международных договоров.
В законе «Об оценочной деятельности в РФ» дано определение оценочной деятельности. Под ней понимается деятельность субъектов оценочной деятельности, направленная на установление в отношении объектов оценки рыночной или иной стоимости. Рыночная стоимость определена как наиболее вероятная цена, по которой данный объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства.
Основанием для проведения оценки является договор между оценщиком и заказчиком. Если в договоре об оценке объекта не определен конкретный вид стоимости, установлению подлежит именно рыночная стоимость данного объекта. Договор заключается в письменной форме и не требует нотариального удостоверения. Законом установлен ряд требований к оценщику, среди которых:
-•наличие у оценщика профессионального образования;
- членство в одной из саморегулируемых организаций оценщиков;
-•своевременное составление в письменной форме и передача заказчику отчета об оценке объекта;
-•неразглашение конфиденциальной информации, полученной от заказчика;
-•независимость оценщика, т.е. отсутствие у оценщика в отношении объекта оценки вещных прав или обязательств вне договора. Также оценщик не должен являться учредителем, собственником, акционером или должностным лицом юридического лица либо заказчиком или физическим лицом, имеющим имущественный интерес в объекте оценки;
-•наличие договора о страховании гражданской ответственности оценщика и др.
Данным законом для РФ, субъектов РФ, муниципальных образований, физических и юридических лиц установлено безусловное право на проведение оценки любых принадлежащих им объектов независимо от установленного порядка статистического учета, бухгалтерского учета и отчетности. Проведение оценки объектов является обязательным в случае вовлечения в сделку объектов оценки, принадлежащих полностью или частично РФ, субъектам РФ либо муниципальным образованиям.
Не обязательно, но возможно проведение оценки и в других целях, например с целью отражения в отчетности купли-продажи, мены, иного отчуждения; проведения конкурсов, аукционов, торгов; аренды, доверительного управления, лизинга; залога; раздела, наследования, дарения; страхования; исчисления налогов, пошлин, сборов; выкупа, конфискации, изъятия; ликвидации; разрешения имущественных споров; передачи прав собственности; переуступки долговых обязательств; внесения имущества в уставный капитал; определения доли имущественных прав; передачи в доверительное управление; инвестиционного проектирования; коммерческой концессии; возмещения ущерба; хранения; составления брачного контракта и др. В законе практически детально описана технология оценочной деятельности, определены методы оценки, введен институт независимых профессиональных оценщиков. Участники рыночных отношений получили право оспаривать правильность оценки в судебном порядке.
Закон «О несостоятельности (банкротстве)» от 26.10.2002 №127-ФЗ регулирует порядок и условия осуществления мер по предупреждению несостоятельности (банкротства), проведения внешнего управления и конкурсного производства и иные отношения, возникающие при неспособности должника удовлетворить в полном объеме требования кредиторов.
В соответствии с данным Законом в ходе конкурсного производства конкурсный управляющий осуществляет инвентаризацию и оценку имущества должника. Для осуществления указанной деятельности конкурсный управляющий вправе привлекать оценщиков и иных специалистов с оплатой их услуг за счет имущества должника, если иное не установлено собранием кредиторов или комитетом кредиторов.
Закон «Об обществах с ограниченной ответственностью» от 8 февраля 1998 г. №14-ФЗ определяет порядок привлечения независимого оценщика для оценки вклада в уставный капитал общества в случае, если его номинальная стоимость (увеличение номинальной стоимости), оплачиваемая неденежным вкладом, составляет более двухсот МРОТ (ч. 2. ст. 15). Номинальная стоимость (увеличение номинальной стоимости) доли участника общества в уставном капитале, оплачиваемой таким неденежным вкладом, не может превышать сумму оценки указанного вклада, определенную независимым оценщиком. В случае внесения в уставный капитал общества неденежных вкладов участники общества и независимый оценщик в течение трех лет с момента государственной регистрации общества или соответствующих изменений в уставе общества солидарно несут при недостаточности имущества общества субсидиарную ответственность по его обязательствам в размере завышения стоимости неденежных вкладов.
Аналогичная норма содержится в законе «Об акционерных обществах» от 26 декабря 1995 г. №208-ФЗ, определяющем порядок создания и правовое положение акционерных обществ. В соответствии со ст. 34 Закона акции общества при его учреждении должны быть полностью оплачены в течение срока, определенного уставом общества. Денежная оценка имущества, вносимого в оплату акций при учреждении общества, производится по соглашению между учредителями. Если номинальная стоимость приобретаемых таким способом акций и иных ценных бумаг общества составляет более двухсот МРОТ, то необходима денежная оценка независимым оценщиком (аудитором) имущества, вносимого в оплату акций и иных ценных бумаг общества.
Для определения рыночной стоимости имущества акционерного общества может быть привлечен независимый оценщик (аудитор) (ч. 3 ст. 77 Закона). Привлечение независимого оценщика (аудитора) для определения рыночной стоимости имущества является обязательным в случае выкупа обществом у акционеров принадлежащих им акций.
Закон РФ «О негосударственных пенсионных фондах» от 07 мая 1998 г. №75-ФЗ регулирует отношения, возникающие при создании, осуществлении деятельности и ликвидации негосударственных пенсионных фондов, а также устанавливает основные принципы государственного контроля над их деятельностью. В соответствии с п. 6 ст. 25 данного Закона при размещении пенсионных резервов в недвижимое имущество фонд обязан представлять государственному уполномоченному органу данные об оценке объекта недвижимого имущества, проведенной независимым оценщиком, имеющим разрешение (лицензию) на осуществление данного вида деятельности в соответствии с требованиями, установленными законодательством Российской Федерации.
Закон «Об ипотеке (залоге недвижимости)» от 16 июля 1998 г. №102-ФЗ регулирует отношения, возникающие из договора залога недвижимости. Статья 9 Закона определяет содержание договора об ипотеке, т.е. его существенные условия: «В договоре об ипотеке должны быть указаны предмет ипотеки, его оценка, существо, размер и срок исполнения обязательства, обеспечиваемого ипотекой (ч. 1. ст. 9)». «Оценка предмета ипотеки определяется в соответствии с законодательством РФ по соглашению залогодателя с залогодержателем и указывается в договоре об ипотеке в денежном выражении. При ипотеке государственного и муниципального имущества его оценка осуществляется в соответствии с требованиями, установленными федеральным законом, или в определенном им порядке. Стороны договора об ипотеке могут поручить оценку предмета ипотеки независимой профессиональной организации (ч. 3 ст. 9)».
Отметим, что в ст. 8 Закона «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» предусмотрена обязательность проведения оценки объектов оценки, принадлежащих Российской Федерации, субъектам Российской Федерации либо муниципальным образованиям, при их использовании в качестве предмета залога, а также при ипотечном кредитовании физических и юридических лиц в случаях возникновения споров о величине стоимости предмета ипотеки.
Кроме законодательства, регулирующего оценочную деятельность, особое внимание у оценщиков вызывает законодательство, регулирующее право собственности и другие вещные права, отдельные виды обязательств и имущественные отношения относительно объектов оценки.
Основой такого законодательства служит Гражданский Кодекс Российской Федерации, другие законодательные и нормативные акты, в том числе по приватизации, банкротству, аренде, залогу, ипотеке, доверительному управлению и пр.
Однако основополагающую роль, безусловно, играют стандарты, которые регламентируют общее взаимодействие, задают основные понятия и определения, именно поэтому их содержанию следует придавать особое значение.
Среди стандартов оценки можно выделить: международные стандарты, федеральные стандарты и стандарты саморегулируемых организаций. Рассмотрим эти стандарты.
С сентября 2007 года российские оценщики обязаны в своей работе руководствоваться новыми базовыми федеральными стандартами оценки (ФСО). Федеральные стандарты оценки представляют собой верхний уровень системы методологии оценочной деятельности. Они позволят обеспечить единый подход к формированию условий и требований к проведению оценки имущества. В настоящее время утверждено шесть стандартов. Первый ФСО определяет общие понятия оценки, подходы и требования к ее проведению, второй формулирует цели оценки и виды стоимости, третий стандарт предъявляет требования к отчетам оценщиков.
Согласно требованиям Стандартов при составлении отчета об оценке оценщик обязан использовать информацию, обеспечивающую достоверность отчета об объекте как документа, содержащего сведения доказательственного значения.
В Стандартах оценки дается определение основных видов стоимости объекта оценки, подходов к оценке, методов оценки. Помимо определения рыночной стоимости объекта оценки, в Стандартах дается определение видов стоимости, отличных от рыночной стоимости.
Разработка данных стандартов велась с привлечением широкого круга заинтересованных лиц, в том числе оценщиков, потребителей оценочных услуг, государственных органов, при публичном обсуждении. Кроме того, учитывался мировой оценочный опыт.
Согласно новым ФСО к объектам оценки относятся объекты гражданских прав, в отношении которых законодательством РФ установлена возможность их участия в гражданском обороте. При определении цены объекта определяется денежная сумма, предлагаемая, запрашиваемая или уплаченная за объект оценки участниками совершенной или планируемой сделки. При определении стоимости объекта оценки определяется расчетная величина объекта оценки, определенная на дату оценки в соответствии с выбранным видом стоимости. Совершение сделки с объектом оценки является необходимым условием для его стоимости. Итоговая стоимость объекта оценки определяется путем расчета стоимости объекта оценки при использовании подходов к оценке и обоснованного оценщиком согласования результатов, полученных в рамках применения различных подходов к оценке.
Датой оценки является дата, по состоянию на которую определяется стоимость объекта. Если в соответствии с законодательством РФ проведение оценки является обязательным, то с момента даты оценки до даты составления отчета об оценке должно пройти не более трех месяцев, за исключением случаев, когда законодательством установлено иное.
Четвертый стандарт был утвержден в 2010 г. и посвящен вопросам определения кадастровой стоимости объектов недвижимости.
В 2011 г. были утверждены пятый и шестой стандарт. Пятый - рассматривает виды экспертизы, порядок ее проведения, требования к экспертному заключению и порядку его утверждения
Под экспертизой отчета об оценке (п. 4 ФСО №5) понимаются действия эксперта или экспертов саморегулируемой организации оценщиков в целях проверки отчета об оценке, подписанного оценщиком (оценщиками), являющимся (являющимися) членами данной саморегулируемой организации, осуществляемые в соответствии с видом проводимой экспертизы.
Виды экспертизы отчетов об оценке (п. 5 ФСО №5)
- нормативно-методическая экспертиза - экспертиза на соответствие требованиям законодательства Российской Федерации об оценочной деятельности, в том числе требованиям Федерального закона, федеральных стандартов оценки и других актов уполномоченного федерального органа, осуществляющего функции по нормативно-правовому регулированию оценочной деятельности, и стандартов и правил оценочной деятельности;
- экспертиза на подтверждение стоимости - экспертиза на подтверждение стоимости объекта оценки, определенной оценщиком в отчете об оценке, включающая также проверку отчета об оценке на соответствие требованиям законодательства Российской Федерации об оценочной деятельности, в том числе требованиям Федерального закона, федеральных стандартов оценки и других актов уполномоченного федерального органа, осуществляющего функции по нормативно-правовому регулированию оценочной деятельности, стандартов и правил оценочной деятельности.
Основанием для проведения экспертизы является договор на проведение экспертизы, плановая проверка деятельности оценщика, требование СРО, требование суда или органа государственной власти. В договоре на проведение экспертизы в обязательном порядке устанавливаются:
- сроки проведения экспертизы,
- эксперт (эксперты), осуществляющий (осуществляющие) экспертизу,
- допущения и ограничительные условия, с учетом которых должна проводиться экспертиза,
- размер оплаты за проведение экспертизы. Размер оплаты за проведение экспертизы отчета об оценке не может зависеть от вывода, содержащегося в экспертном заключении, подготовленном по результатам проведения экспертизы.
Наличие выявленных нарушений должно быть доказано в соответствии с требованиями обоснованности (п. 17 ФСО №5), достаточности и достоверности.
В экспертном заключении должны быть указаны все существенные замечания к отчету об оценке (п. 18 ФСО №5).
Экспертиза отчета об оценке не предполагает проведения повторной оценки (п. 4 ФСО №5), что не исключает возможность осуществления альтернативных расчетов - в случае проведения стоимостной экспертизы (подтверждения стоимости).
Шестой стандарт рассматривает требования к уровню знаний эксперта саморегулируемой организации оценщиков.
Согласно п. 4. ФСО №6 эксперт должен обладать знаниями, уровень которых позволяет осуществить действия в целях:
а) проведения проверки отчета об оценке на соответствие требованиям законодательства Российской Федерации об оценочной деятельности;
б) проведения проверки отчета об оценке в целях подтверждения стоимости объекта оценки, определенной оценщиком в отчете;
в) проведения проверки соблюдения оценщиком при составлении отчета об оценке требований законодательства;
г) проведения проверки обоснованности применения оценщиком при проведении оценки указаний и рекомендаций, утвержденных (одобренных, согласованных) Национальным советом по оценочной деятельности;
д) проведения проверки соблюдения оценщиком при проведении оценки требований задания на оценку;
е) определения точности и однозначности описания и идентификации объекта оценки в отчете об оценке;
ж) проведения анализа наиболее эффективного использования;
з) проведения проверки соблюдения оценщиком требований, предъявляемых к: составлению и содержанию отчета об оценке, методологии оценки и расчетов.
Эксперт также должен обладать знаниями, уровень которых позволяет сделать вывод об обоснованности выбранных оценщиком методов оценки в рамках каждого из использованных оценщиком подходов к оценке, в том числе знаниями:
В настоящее время разрабатываются проекты ФСО по оценке ИС и НМА: «Оценка стоимости нематериальных активов и «Интеллектуальной собственности», недвижимости «Оценка недвижимости» и по оценке бизнеса: «Оценка стоимости акций, долей участия, в уставном (складочном) капитале (бизнеса)».

1.2 Обзор основных методов оценки

Оценку рыночной стоимости осуществляют с позиций трех подходов: доходного, затратного и сравнительного. Каждый подход позволяет подчеркнуть определенные характеристики объекта.
Методы доходного подхода
Рыночная стоимость предприятия (бизнеса) во многом зависит от того, каковы перспективы его деятельности. Доходный подход позволяет определить стоимость объекта оценки путем расчета текущей стоимости ожидаемых будущих доходов, которые будут получены от владения им. «Доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки».
Определение стоимости бизнеса (100% пакета акций) доходным подходом основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный объект сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от его использования. Собственник акций не продаст свой пакет по цене, которая ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов.
Данный подход оценки считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку любой инвестор, в конечном счете, покупает не набор активов, а поток будущих доходов.
Двумя наиболее распространенными методами в рамках доходного подхода являются:
- капитализация дохода;
- дисконтирование денежного потока (или дивидендов) (далее - ДДП).
Метод ДДП является частным случаем капитализации дохода.
Методы доходного подхода учитывают перспективы развития бизнеса.
Методы доходного подхода могут использоваться для установления стоимости всего инвестированного (на основе бездолгового денежного потока ко всем инвесторам бизнеса - акционерам и кредиторам) или собственного капитала (на основе свободного денежного потока на собственный капитал).
В качестве дисконтируемой / капитализируемой базы могут выступать различные доходы - денежные потоки, прибыль, дивиденды.
Результатом применения доходного подхода может быть стоимость на уровне контрольного или миноритарного пакета, в зависимости то того, какой уровень доходов и ставки дисконтирования / капитализации участвует в расчетах.
Для оценки контрольного пакета акций в рамках доходного подхода на практике применяются метод дисконтированных денежных потоков и метод капитализации прибыли / денежных потоков. Для неконтрольных пакетов - метод дисконтирования или капитализации дивидендов.
Условием применения метода капитализации является доходная деятельность предприятия в прошлом и возможность прогнозирования условно постоянного уровня доходов со стабильными темпами роста.
В процессе оценки методом капитализации дохода важно предположение о том, что бизнес обладает способностью создавать прибыли в будущем, обычно в течение неограниченного периода времени.
В методах капитализации дохода для конверсии дохода в стоимость репрезентативная величина дохода делится на ставку капитализации или умножается на мультипликатор дохода.
Данный метод в наибольшей степени подходит для следующей ситуации:
- оцениваемое предприятие имеет историю хозяйственной деятельности, желательно прибыльной, и находится на стадии роста или стабильного экономического развития;
- ожидается, что поток доходов в течение длительного срока будет постоянным или будет характеризоваться постоянными темпами роста.
Базовая формула, используемая в методе прямой капитализации:
= CF/ Ro			(1)

где:	PV - текущая рыночная стоимость;- величина капитализируемой базы;- общая ставка капитализации.
В качестве капитализируемой базы могут выступать:
- Текущий или прогнозный денежный поток. - Фактические или потенциальные дивиденды (как правило, - для привилегированных акций; крайне редко возможно использование для обыкновенных акций).
- Чистая прибыль.
- Прибыль до вычета процентов и налога на прибыль (EBIT).
- Прибыль до вычета процентов, налога на прибыль, амортизации осязаемых и неосязаемых активов (EBITDA).
Преобразование чистых доходов компании в чистый денежный поток для собственного капитала проводится в следующей последовательности:
Нормализованная чистая прибыль
+ Нормализованные амортизационные отчисления
- Капитальные вложения
-/+ Потребность/избыток оборотного капитала
+/ - Прирост / Погашение долгосрочной задолженности
= Чистый денежный поток.
Можно заключить, что в целом метод капитализации денежного потока дает сбои, т.к.:
. Предполагается, что инвестиции одного года обеспечивают стабильные ежегодные темпы роста.
. Капиталовложения, осуществленные однажды, являются ежегодными.
. Привлечение или выплата заемных средств осуществляется в течение бесконечно долгого периода времени.
. Недостаток (или избыток) оборотного капитала сохраняется из года в год.
Для оценки устанавливается репрезентативный уровень доходов. При оценке контрольных пакетов существенным является то, что в расчетах участвуют не бухгалтерские суммы, взятые из отчета о прибылях и убытках, а скорректированные стоимости, отражающие экономически нормальные и воспроизводимые будущие доходы.
Корректировки необходимо внести для ряда предыдущих финансовых лет (3-5 лет). Оценщик на основе скорректированной чистой годовой прибыли рассчитывает доход, который впоследствии будет капитализирован.
Выбор размера годовой прибыли может осуществляться:
- по одному подходящему году (текущему либо из числа прошлых или будущих лет);
- путем расчета репрезентативной величины с использованием статистических функций - простой или средневзвешенной арифметической с учетом вероятности получения доходов, эквивалентных прошлым периодам.
Метод дисконтированных денежных потоков (ДДП) - это основной метод оценки, он может использоваться для целей реструктуризации бизнеса. Метод ДДП - основной для антикризисного управления в рамках методики финансовой оценки бизнеса.
В отличие от метода капитализации, применяется, когда предполагается изменение будущих доходов и их колебание в течение определенного прогнозного периода.
Отличительной особенностью и главным достоинством метода является то, что он позволяет учесть несистематические изменения потока доходов, которые нельзя описать какой-либо математической моделью. Данное обстоятельство делает привлекательным использование метода дисконтированных денежных потоков в условиях российской экономики.
Дополнительным аргументом в пользу использования метода дисконтированного денежного потока (далее - ДДП) является наличие информации, позволяющей обосновать модель доходов в прогнозный период (бизнес-план, инвестиционный проект, финансовая отчетность предприятия, данные маркетингового исследования рынка продукции оцениваемого предприятия, ретроспективный анализ оцениваемого предприятия).
Метод дисконтирования денежных потоков выгодно отличается от всех других оценочных методологий по следующим причинам:
- основан на составлении прогноза будущей деятельности компании, а не только на ретроспективных данных;
- учитывает стоимость денег во времени;
- позволяет учесть изменение ситуации на рынке в будущем.
В методах ДДП и / или дивидендов денежные поступления рассчитываются для каждого из нескольких будущих периодов. Денежный поток для каждого года прогнозного периода затем приводится к текущей стоимости по ставке дисконтирования, отражающей уровень риска инвестиций в данный объект. Ставка дисконтирования должна соответствовать принятому уровню денежного потока. Может использоваться множество определений денежного потока. На практике обычно используются чистый денежный поток (для оценки контрольных пакетов) или фактические дивиденды (для неконтрольных пакетов акций). Стоимость объекта оценки будет зависеть от денежного потока и остаточной стоимости в конце прогнозного периода, продолжительности периода и уровня риска.
Основные этапы применения метода дисконтирования денежных потоков:
. Определение длительности прогнозного периода и выбор модели денежного потока
. Прогнозирование денежных потоков / дивидендов для каждого года прогнозного периода:
.1. Корректировка финансовой отчетности.
.2. Прогноз величины выручки от реализации.
.3. Прогноз величины издержек.
.4. Расчет величины чистой прибыли.
.5. Прогноз инвестиций и капиталовложений.
.6. Прогноз изменения собственного оборотного капитала
. Расчет ставки дисконтирования.
. Расчет остаточной стоимости бизнеса
. Дисконтирование денежных потоков и остаточной стоимости.
. Расчет суммы текущих стоимостей денежных потоков и остаточной стоимости.
. Внесение итоговых поправок.
. Определение стоимости 100% пакета акций.
Таким образом, стоимость бизнеса по методу ДДП складывается из 2 составляющих:
. Текущая стоимость денежных потоков в прогнозном периоде
. Текущая стоимость бизнеса в остаточный период.
. +/ - Поправки к стоимости
Согласно методу дисконтирования денежных потоков стоимость предприятия основывается на будущих, а не на прошлых денежных потоках. Поэтому задача оценщика является составление прогноза денежного потока на какой-то будущий временной период.
Таким образом, суть доходного подхода к оценке стоимости состоит в определении времени и размеров доходов, которые будет получать собственник, и с каким риском это сопряжено. Доходный подход предполагает составление прогноза доходов и расходов и их приведение к текущей стоимости.
Методы затратного подхода
Методы затратного подхода позволяют оценить стоимость собственного капитала акционерного общества.
«Затратный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для воспроизводства либо замещения объекта оценки с учетом износа и устареваний. Затратами на воспроизводство объекта оценки являются затраты, необходимые для создания точной копии объекта оценки с использованием применявшихся при создании объекта оценки материалов и технологий. Затратами на замещение объекта оценки являются затраты, необходимые для создания аналогичного объекта с использованием материалов и технологий, применяющихся на дату оценки».
Базовая формула затратного подхода следующая:

СК = А-П, (2)

где	СК - стоимость собственного капитала,
А - рыночная или другая уместная стоимость активов,
П - рыночная стоимость обязательств, участвующих в расчетах.
Для целей оценки действующего предприятия затратный подход реализуется методом чистых активов (метод на основе активов), применяя который, оценщик анализирует, сколько собственных средств необходимо инвестировать собственнику для создания аналогичного объекта.
Д. Фишмен, Ш. Пратт и др. указывают на то, что метод чистых активов применяется в весьма ограниченных случаях. По их мнению, применение метода чистых активов возможно при соблюдении следующих условий:
- Оцениваемая компания имеет значительные материальные активы.
- Малая (или ничтожная) часть стоимости продукции или услуг компании связана с таким фактором как труд. К трудоемким производствам метод обычно неприменим.
- Компания не имеет значительных нематериальных активов. Однако, некоторые компании добывающей промышленности - например, угольные, нефтяные или газовые - могут оцениваться этим методом, даже если они обладают существенными нематериальными активами, такими как права на добычу ископаемых.
- Баланс компании отражает все ее материальные активы, это означает, что компания не списала (израсходовала) какие-либо материальные активы, продолжающие приносить компании выгоду.
В соответствии с Руководством №6 МСО метод на основе активов следует рассматривать при оценке контрольных пакетов акций в организациях бизнеса, которые являются:
- инвестиционным или холдинговым бизнесом;
- бизнесом, оцениваемым на базе, отличной от концепции действующего предприятия.
Согласно Европейским Стандартам Оценки, метод чистых активов не должен быть единственным методом при оценке предприятия (или доли собственности в нем), осуществляющего финансово-хозяйственную деятельность и оцениваемого в соответствии с концепцией действующего предприятия.
На основе положений стандартов можно заключить: если в качестве объекта оценки выступает действующее предприятие, наиболее целесообразно применение метода чистых активов для оценки контрольных пакетов акций инвестиционных компаний или холдингов. Это обусловлено, прежде всего, тем, что стоимость таких компаний в значительной степени зависит от ценности активов и эффективности управления ими.
Рыночная стоимость - величина собственного капитала, рассчитываемая в соответствии со стандартами и общепринятой теорией оценки. В этом случае балансовый отчет, составленный на базе первоначальных (исторических) затрат, заменяется балансовым отчетом, в котором все активы, материальные и нематериальные, и все обязательства представлены по текущей рыночной или другой уместной стоимости.
Согласно статье 35 Федерального закона от 26 декабря 1995 г. №208-ФЗ «Об акционерных обществах» (далее - Закон об АО) «стоимость чистых активов общества оценивается по данным бухгалтерского учета в порядке, устанавливаемом Министерством финансов Российской Федерации и федеральным органом исполнительной власти по рынку ценных бумаг».
Для выполнения положений ФЗ «Об акционерных обществах» Приказом Минфина РФ и Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 29 января 2003 г. №10н/03-6/пз был утвержден Порядок оценки стоимости чистых активов акционерных обществ (далее - Порядок оценки ЧА). Данная методика позволяет рассчитать нормативную (или балансовую) стоимость чистых активов. В соответствии с Порядком оценки ЧА «под стоимостью чистых активов акционерного общества понимается величина, определяемая путем вычитания из суммы активов акционерного общества, принимаемых к расчету, суммы его пассивов, принимаемых к расчету». Для оценки стоимости чистых активов акционерного общества составляется расчет по данным бухгалтерской отчетности.
Активы, участвующие в расчете, - это:
- Внеоборотные активы, отражаемые в первом разделе бухгалтерского баланса - нематериальные активы, основные средства, незавершенное строительство, доходные вложения в материальные ценности, долгосрочные финансовые вложения, прочие внеоборотные активы.
- Оборотные активы, отражаемые во втором разделе бухгалтерского баланса - запасы, НДС, дебиторская задолженность, краткосрочные финансовые вложения, денежные средства, прочие оборотные активы.
Из состава оборотных активов исключается стоимость в сумме фактических затрат на выкуп собственных акций, выкупленных акционерным обществом у акционеров для их последующей перепродажи или аннулирования, и задолженности участников (учредителей) по взносам в уставный капитал.
Активы должны быть уменьшены на сумму обязательств, в состав которых включаются следующие статьи:
- долгосрочные обязательства по займам и кредитам и прочие долгосрочные обязательства;
- краткосрочные обязательства по займам и кредитам;
- кредиторская задолженность;
- задолженность участникам (учредителям) по выплате доходов;
- резервы предстоящих расходов;
- прочие краткосрочные обязательства.
Основное отличие от процесса расчета рыночной стоимости, как, впрочем, и основной недостаток, состоит в том, что все активы и обязательства участвуют в расчетах по балансовой стоимости.
В процессе оценки рыночной стоимости метод чистых активов применяется для расчета величины собственного капитала общества. Схема расчета, предложенная в Порядке оценки ЧА, не является завершенной для целей оценки стоимости собственного капитала, т.к. она не учитывает стоимость привилегированных акций.
Привилегированные акции не являются собственным капиталом. В процессе оценки они рассматриваются в качестве неких претензий и приравниваются к долговой части корпоративной стоимости. Поэтому при расчетах величины собственного капитала стоимость привилегированных акций должна быть исключена из величины чистых активов.
Представленная в Приложении Схема расшифровывает формулу (1) и детализирует состав активов и пассивов, участвующих в расчетах стоимости собственного капитала.
Рыночная стоимость собственного капитала в рамках метода чистых активов непосредственным образом зависит от стоимости активов.
В настоящее время в России практически реализуются следующие подходы к оценке стоимости активов в рамках метода чистых активов:
. Применение балансовой стоимости без каких-либо корректировок.
. Индексация балансовой стоимости с применением различных индексов (индекс инфляции, индекс изменения курса доллара по отношению к рублю).
. Осуществление расчетов на основе анализа ликвидности активов.
. Вычисление текущей стоимости на дату оценки.
. Расчет затрат на воспроизводство / замещение основных средств.
. Оценка на базе стоимости, выбранной в соответствии с общепринятыми стандартами оценки.
Таким образом, затратный подход - совокупность методов оценки, основанных на определении затрат, необходимых для восстановления либо замещения объекта оценки, с учетом его износа. Оценка стоимости с применением методов затратного подхода осуществляется исходя из величины тех активов и обязательств, которые приобрела компания за период своего функционирования на основе принципа замещения.
Методы сравнительного подхода
Сравнительный подход к оценке бизнеса базируется на принципе замещения: разумный инвестор не заплатит за объект больше, чем стоимость аналогичного объекта.
«Сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с объектами - аналогами объекта оценки, в отношении которых имеется информация о ценах. Объектом - аналогом объекта оценки для целей оценки признается объект, сходный объекту оценки по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам, определяющим его стоимость».
Условие применения сравнительного подхода - наличие сформированного фондового рынка, информация которого и является основой для последующих расчетов в рамках метода.
Основные ограничения применения сравнительного подхода:
- Ограниченность предложения; концентрация рынка на акциях нескольких основных эмитентов.
- Деление рынка на мелкие сегменты, формируемые отдельными торговыми системами.
- Искажение стоимости в результате манипуляций и различных запрещенных практик.
- ОАО на практике часто являются закрытыми для инвесторов. Объемы обращения акций многих ОАО не превышают 1-5% от уставного капитала.
- Искажение информации о финансово-хозяйственной деятельности эмитента
Сравнительный подход представлен следующими методами:
- Метод сделок.
- Метод компании-аналога (рынка капитала).
- Метод отраслевых соотношений.
Метод сделок основан на информации о продажах крупных пакетов акций / долей бизнесе. Стоимость на уровне (не-) и контрольного пакета.
Метод компании-аналога (рынка капитала) основан на ценах акций сходных компаний. База стоимости - ценовой мультипликатор. Стоимость на уровне неконтрольного пакета.
Метод отраслевых соотношений (статистика продаж по отраслям). «Золотые правила» оценки (Ibbotson Associates). Стоимость на уровне неконтрольного пакета.
Методы корреляционно-регрессионного анализа. Стоимость на уровне неконтрольного пакета.
Метод отраслевых соотношений используется для ориентировочных оценок стоимости предприятий. Накопленный опыт западных оценочных фирм свидетельствует о том, что в каждой отрасли сложились определенные зависимости цены и финансовых показателей. Результатом обобщения статистической информации становятся достаточно простые формулы для определения стоимости предприятия.
Отличительная черта метода отраслевых соотношений - использование отраслевых ценовых соотношений и мультипликаторов. Он не требует от оценщика поиска точного аналога для сравнения, но дает только ориентировочные значения стоимости объекта оценки.
В настоящее время не накоплено соответствующей статистической информации, поэтому метод отраслевых соотношений практически не применим в российской оценочной практике. В рамках сравнительного подхода широкое распространение получили метод сделок и метод компании-аналога.
Метод сделок анализирует цены фактических сделок с пакетами акций и позволяет оценить стоимость компании на уровне контрольного, либо крупного пакета акций, т.е. учитывает премию за контрольный характер пакета в зависимости от размера пакета, с которым совершена сделка.
При применении метода сделок можно использовать цену последней сделки, среднюю или средневзвешенную цену за определенный период.
Основа расчета стоимости методом сделок:
- цена сделки с долями в капитале,
- цена последней сделки с акциями на фондовом рынке,
- средняя или средневзвешенная цена за определенный период (3- 6 месяцев),
- в случае отсутствия сделок - взвешенная котировка = 0,6-0,7 * котировка на покупку + 0,4-0,3 * котировка на продажу.
Метод компании-аналога (рынка капитала) не зависит от того, котируются ли акции объекта оценки на фондовом рынке.
Метод компании аналога (рынка капитала) используется в случаях, когда акции объекта оценки не котируются на фондовом рынке, но имеется достаточное количество сопоставимых предприятий-аналогов, ценные бумаги которых котируются на открытом рынке, либо с крупными пакетами акций которых в недавнем прошлом были совершены рыночные сделки.
Условие применения:
- имеется достаточное количество сопоставимых предприятий-аналогов, ценные бумаги которых котируются на открытом рынке, либо с крупными пакетами акций которых в недавнем прошлом были совершены рыночные сделки,
- наличие внутренней финансовой информации по предприятиям отрасли.
Основные этапы метода компании-аналога:этап. Составление списка сопоставимых предприятий.этап. Сбор необходимой информации.этап. Анализ сопоставимости
- Финансовый анализ, расчет отклонений по показателям.
- Повышение уровня сопоставимости.этап. Расчет ценовых мультипликаторов.этап. Выбор итоговой величины мультипликатора.этап. Определение итоговой величины стоимости путем умножения выбранного мультипликатора на соответствующий показатель объекта оценки.этап. Внесение итоговых корректировок.
- Корректировка на степень контроля и ликвидности.
Метод компании-аналога позволяет рассчитать стоимость объекта оценки на основе ценовых мультипликаторов (коэффициентов).
Ценовой мультипликатор - это коэффициент, показывающий среднее соотношение между ценой предприятий отрасли и каким-либо показателем финансово-хозяйственной деятельности (финансовой базой).
Для определения стоимости объекта оценки полученный ценовой мультипликатор (коэффициент) умножается на определенный финансовый показатель оцениваемого предприятия.
Таким образом, сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними.

1.3 Особенности оценки пакетов акций

Поправка (премия) за контроль является одним из весьма существенных вопросов оценки бизнеса, и вместе с тем методы ее определения в российских условиях развиты пока недостаточно.
В целом в практике российской оценки бизнеса поправки за контроль определяют, как правило, несколькими методами:
. Экспертно. На основе субъективного мнения оценщика или анализа структуры акционерного капитала.
. Нормативно. На основе постановления Правительства РФ от 31 мая 2002 г. №369. «Об утверждении правил определения нормативной цены подлежащего приватизации государственного и муниципального имущества».
. Статистически. Этот метод подразумевает изучение и обобщение информации о реальных сделках с акциями компаний за определенный период.
Экспертный метод не является достаточно достоверным, поскольку расчет поправки полностью зависит от профессионализма оценщика.
Постановление Правительства РФ №369 предназначено для конкретных целей - определения стоимости пакетов акций государственных предприятий, подлежащих приватизации. Таким образом, прямое использование коэффициентов, указанных в постановлении, в рамках оценки рыночной стоимости бизнеса некорректно. Однако их значения являются ориентиром для оценщика.
Рыночные условия являются базой для формирования среднего уровня премии за контроль, которую среднестатистический инвестор готов заплатить за приобретение тех или иных контрольных полномочий.
Статистический метод определения поправки за контроль основан на эмпирических данных о сделках с пакетами акций компаний, поэтому является наиболее точным. В зарубежной практике средние показатели премий за контроль публикуются в различных изданиях, в частности в ежегодном статистическом обзоре слияний компаний Mergerstat Review. Однако непосредственное, нескорректированное применение результатов исследований компании Mergerstat для оценки российских предприятий представляется достаточно спорным. Использование поправок за контроль, рассчитанных на основе анализа внутреннего российского рынка, является предпочтительным, хотя и требует наличия большого объема достоверной информации.
Данные по российскому рынку могут быть получены из базы сделок информационно-аналитического проекта Mergers.ru (Слияния и Поглощения в России), который создан в 2004 году аналитической группой ReDeal и посвящен исследованию российского рынка корпоративного контроля. Однако существенным недостатком данной базы данных является платный доступ.
Также источниками информации, которые могут быть использованы в процессе исследования величин скидок и премий за контроль являются: Бюллетень АК&М «Слияния и поглощения»; СКРИН НАУФОР; РосБизнесКонсалтинг; отраслевые сайты; сайты РТС и ММВБ.
Исследование размера среднестатистического диапазона премии за контроль целесообразно проводить по этапам, которые рекомендуют М.А. Федотова и Е.В. Евстафьева:
. Анализ рынка слияний и поглощений, крупных сделок по продаже пакетов акций за период.
. Поиск информации по каждой сделке.
. Расчет стоимости 1 акции, проданной в составе пакета. Стоимость 1 акции в составе пакета рассчитывается на основе данных о сумме сделки и количестве проданных акций. Данная стоимость включает в себя премию за контроль с учетом размера пакета и прочих факторов.
. Поиск котировок акций компании на фондовом рынке. Для того чтобы нивелировать возможные колебания курса в результате объявления о планируемой сделке, а также реакцию рынка на продажу крупного пакета целесообразно рассчитывать среднее значение котировки за несколько месяцев до даты объявления о сделке (либо до даты сделки при отсутствии даты объявления).
. Определение премии за размер пакета. Премия за размер определяется на основе соотнесения цены одной акции в составе пакета с ее котировкой на фондовом рынке (т.е. в составе мелкого миноритарного пакета) по формуле:
Премия за контроль = (стоимость одной акции в составе пакета - котировка одной акции)/ котировка одной акции
Таким образом, разница между ценой, по которой была продана 1 акция в составе пакета, и ценой продажи акции на фондовом рынке до того, как рынок отреагировал на данную сделку, составляет дополнительную стоимость, которую уплатил покупатель за возможность принимать участие в управлении компанией.
Из сделок с котируемыми акциями целесообразно исключить:
- объявленные, но не завершенные сделки;
- сделки с пакетами акций, по которым в период продажи не устанавливались котировки из-за отсутствия торгов на фондовом рынке;
- сделки, по которым не было официально подтвержденных данных о сумме сделки и количестве проданных акций;
- сделки, в которых стоимость пакета устанавливалась в соответствии с текущими рыночными ценами акций компании на фондовом рынке;
- сделки с отрицательными значениями премий по сделке, а также экстремальные значения премий, которые могут свидетельствовать о наличии дополнительных условий, неизвестных рынку.
Например, зависимость между отношением цены акции в сделке к рыночной цене той же акции на фондовом рынке и размером проданного в данной сделке пакета представлена на рисунке.

Соотношение размера проданного пакета и премии сверх рыночной цены акции на фондовом рынке

Таким образом, между размером продаваемого пакета акций и величиной премии, уплаченной покупателем сверх рыночной цены 1 акции компании на фондовом рынке, существует взаимосвязь.
Для анализа данных также может быть применен метод регрессионного анализа, где в качестве факторов были использованы следующие показатели: величина совокупных активов, собственного капитала, прибыли до выплаты налогов. Для исключения эффекта мультиколинеарности можно рассчитать однофакторные регрессионные модели для каждого параметра отдельно для кредитных организаций в форме открытых и закрытых акционерных обществ. Далее в целях анализа все сделки можно разбить на 5 групп по размерам пакетов акций в соответствии с законодательным определением прав акционеров.
Для того чтобы отбросить экстремальные значения показателей рекомендуется рассчитать среднее значение премии для группы и размах вариации:

Среднее значение премии = сумма всех премий / количество компаний в интервале, и размах вариации

Размах вариации - это разность между максимальным и минимальным значениями признака:

Размах вариации в интервале = (Максимальная премия - Минимальная премия) / Среднее значение премии

Если значение размаха вариации более 0,5, то наиболее отклоняющийся показатель (максимальная премия или минимальная премия) отбрасывается и снова определяется средняя величина и размах вариации по оставшимся показателям до тех пор пока она не станет меньше 0,5.
Затем необходимо рассчитать соответствующие коэффициенты контроля для сгруппированных интервалов размеров пакетов акций, например, как это показано в таблице 1.2:

Таблица 1.1. Средние коэффициенты контроля и премии для различных пакетов акций
Показатель	0-10% - 1 акция	10-25%	25% + 1 акция - 50%	50%+1 акция - 75%-1 акция	75-100%	
Диапазон отношений цены акции в сделке к цене акции на фондовом рынке	0,70-1,17	0,81-2,52	0,99-2,35	1,34-2,0	1,38-2,7	
Среднее значение отношения цены акции в сделке к цене акции на фондовом рынке	0,93	1,12	1,39	1,81	1,88	
Коэффициент контроля при переходе от стоимости 100% собственного капитала компании к соответствующему пакету	0,49	0,6	0,74	0,96	1	

Коэффициент контроля для пакета акций от 75 до 100% принимается равным 1. Другие коэффициенты контроля рассчитываются путем сопоставления средних значений отношений цены акции в сделке к цене акции на фондовом рынке по каждой группе со средним значением в группе от 75 до 100%, принятым за 1.
Поскольку данные коэффициенты контроля рассчитаны статистическим методом и основаны на итогах реальных сделок с пакетами акций российских компаний, их с большой долей точности можно применять в практической оценке.
Далее скидку на неконтрольный характер пакета акций можно определить по формуле:

Скидка на неконтрольный характер пакета акций = 1 - Коэффициент контроля при переходе от стоимости 100% собственного капитала компании к соответствующему пакету

В заключение данного параграфа можно согласиться с тем, что среднестатистический диапазон премии за контроль на российском рынке в целом соответствует данным статистики, получаемой на развитых рынках. Как отмечают М.А. Федотова и Е.В. Евстафьева, диапазоны поправок для отечественного и зарубежного рынков не отличаются существенно, следовательно, на практике можно применять данные аналогичных зарубежных исследований.

2. Учебный отчет об оценке рыночной стоимости действующего предприятия на примере ОАО «Энерго»

.1 Общие сведения

Основные факты и выводы
Объект оценки: Право собственности на 8000 обыкновенных акций ОАО «Энерго», что составляет 8% уставного капитала указанного общества.
Полное наименование эмитента: Открытое акционерное общество «Энерго».
Юридический адрес эмитента: г. Грозный
Балансовая стоимость объекта оценки (по номиналу): 8000 рублей.
Заказчик работы: Закрытое акционерное общество «ТТК-1».
Дата оценки: 01 января 2014 г.
Дата составления отчета: 08 мая 2014 г.
Ниже представлены результаты расчета рыночной стоимости оцениваемого объекта с применением трех основных подходов оценки:

Таблица 2.1. Результаты оценки
	Тыс. руб.	Вес	Взвешенная стоимость, тыс. руб.	
Доходный подход	126916	0,7	88841,2	
Затратный подход	141425	0,3	42427,5	
Сравнительный подход	не применялся	-	-	
Итого		1,0	131269	

Рыночная стоимость объекта оценки составляет: 131300 тыс. руб.

Задание на оценку
Объект оценки:	Право собственности на 8000 обыкновенных акций ОАО «Энерго», что составляет 8% уставного капитала указанного общества	
Полное наименование эмитента:	Открытое акционерное общество «Энерго»	
Юридический адрес эмитента:	г. Грозный	
Балансовая стоимость объекта оценки (по номиналу):	8000 руб.	
Имущественные права на объект оценки:	Право собственности	
Цель оценки	Определение рыночной стоимости объекта	
Ограничения (обременения) прав:	Отсутствуют	
Предполагаемое использование результатов оценки	Предполагаемое использование результатов оценки купля-продажа объекта оценки. Итоговая величина стоимости объекта оценки, указанная в отчете об оценке, может быть признана рекомендуемой для целей совершения сделки с объектом оценки, если с даты составления отчета об оценке до даты совершения сделки с объектом оценки или даты представления публичной оферты прошло не более 6 месяцев. Использование отдельных положений и выводов вне контекста всего отчета является некорректным и может привести к искажению результатов оценки.	
Вид определяемой стоимости:	Рыночная	
Дата проведения оценки:	01 января 2014 г.	
Дата осмотра объекта оценки:	01 января 2014 г	
Дата определения стоимости объекта оценки:	01 января 2014 г.	
Дата составления отчета:	08 мая 2014	
Срок проведения оценки	01.01.2014 - 08.05.2014	
Порядковый номер отчета:	1/14	
Основание для проведения оценки:	Договор №1/14 от 01.01.2014 г.	
Форма отчета:	Полная письменная	
Допущения и ограничения	Исполнитель предполагает, что какие-либо скрытые факторы правового, экономического, технического и экологического характера, влияющие на стоимость объекта оценки, отсутствуют. Результаты оценки, приведенные в настоящем отчете, достоверны лишь в указанных в нем целях оценки и на указанную дату оценки. Исполнитель не принимает на себя никакой ответственности за последующие изменения социальных, экономических, юридических, природных и иных факторов, которые могут возникнуть после этой даты и повлиять на величину оцененной стоимости.	

Сведения о заказчике
Заказчик:	Закрытое акционерное общество «ТТК-1» (в лице Генерального директора Иванова Ивана Ивановича), основной государственный регистрационный номер (ОГРН) - 1111111, Дата присвоения ОГРН - 05 июня 2001, местонахождение Общества (исполнительного органа в лице Генерального директора) - - г. Грозный,…	
Исполнитель:	ООО «Оценка» (ИНН 1231212, ОГРН 23423243234)	
Юридический адрес:	г. Грозный,…	
Почтовый адрес, телефон:	г. Грозный,…	
Банковские реквизиты:	Р/сч 40701810900000000078 в АКБ «НРБанк» г. Москва, К/сч 30101810200000000933, БИК 044525933	
Оценщик:	Орлов Борис Владимирович Образование: Диплом о профессиональной переподготовке ПП №1 от 01 марта 2013 г.	
Страховой полис:	Страховой полис №1 от 27.11.2013 г., выдан ООО «Первая страховая компания», страховая сумма 300 000 рублей.	
Сведения о членстве в СРО:	Орлов Борис Владимирович, является действительным членом НП «Саморегулируемая организация ассоциации Российских магистров оценки», № по реестру 1 от 14 декабря 2013 года., выписка из реестра №1 от 21.01.2014 года.	
Стаж работы:	0,5 года	
Сведения об организации, с которой оценщик заключил трудовой договор	Трудовой договор не заключался	

Результаты оценки, приведенные в настоящем отчете, достоверны лишь в указанных в нем целях оценки и на указанную дату оценки. Исполнитель не принимает на себя никакой ответственности за последующие изменения социальных, экономических, юридических, природных и иных факторов, которые могут возникнуть после этой даты и повлиять на величину оцененной стоимости.
Допущения и ограничительные условия, использованные оценщиком при проведении оценки
.	Точка зрения оценщика, представленная в настоящем отчете, является объективной.
.	Исполнитель оценки требует от Заказчика соблюдения конфиденциальности в отношении настоящего отчета. Передача Заказчиком информации, содержащейся в отчете, третьим лицам допускается только с согласия Исполнителя. В свою очередь, Исполнитель обязуется соблюдать условие конфиденциальности использования данных, полученных в процессе оценки.
.	Оценщик не несет ответственности за достоверность представленной ему Заказчиком информации.
.	В соответствии с настоящим отчетом от оценщика не требуется выступать в суде или давать показания, за исключением случаев, когда это предусмотрено действующим Законодательством Российской Федерации.
.	Оценщик не принимает на себя обязательств по установлению прав собственности на предприятие.
.	Оценщик не несет ответственности за оценку скрытых дефектов основных фондов предприятия, которые нельзя обнаружить путем ознакомления с предоставленной технической документацией и осмотра объектов.
.	Величина определяемой ликвидационной стоимости предприятия действительна на указанную в отчете дату оценки. При изменении Заказчиком даты оценки необходим пересчет стоимости предприятия по дополнительному соглашению.
.	В рамках настоящего отчета от оценщика не требуется устанавливать обязательства имущественного страхования зданий и сооружений оцениваемого предприятия.
Применяемые стандарты оценочной деятельности
В качестве методической основы для проведения оценки использованы следующие нормативные документы, в том числе обязательные к применению субъектами оценочной деятельности:
.	Приказ Минэкономразвития РФ от 20.07.2007 №256 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки (ФСО №1)»
.	Приказ Минэкономразвития РФ от 20.07.2007 №255 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Цель оценки и виды стоимости (ФСО №2)»
.	Приказ Минэкономразвития РФ от 20.07.2007 №254 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Требования к отчету об оценке (ФСО №3)»
.	Стандарты оценки НП «Саморегулируемая организация ассоциации Российских магистров оценки», членом которой является оценщик.
Описание процесса оценки объекта оценки в части применения доходного, затратного и сравнительного подходов к оценке
Оценка рыночной стоимости включала в себя следующие этапы:
. Изучение и анализ документов об объекте оценки.
. Интервью с руководителями и представителями эмитента, осмотр имущества.
. Сбор общих данных и их анализ: на этом этапе были проанализированы данные, характеризующие природные, экономические, социальные и другие факторы, влияющие на рыночную стоимость объекта.
. Сбор специальных данных и их анализ: на данном этапе была собрана более детальная информация, относящаяся как к оцениваемому объекту, так и к его окружению.
. Выбор и обоснование методик оценки рыночной стоимости
. Определение стоимости по доходному подходу.
. Определение стоимости по затратному подходу.
. Определение стоимости по сравнительному подходу.
. Согласование полученных результатов оценки по различным подходам, внесение итоговых поправок и вывод итоговой величины стоимости.

2.2 Описание объекта оценки

Объектом оценки является право собственности на 8000 обыкновенных акций ОАО «Энерго», что составляет 8% уставного капитала указанного общества.
Сведения об уставном капитале и акциях ОАО «Энерго» представлены в таблице 2.4.

Таблица 2.4. Сведения об уставном капитале и акциях ОАО «Энерго»
Уставный капитал (руб.)	100000	
Общее количество акций	100000	
Номинальная стоимость одной акции (руб.)	1	
Категории (тип) акций	обыкновенные - 100000 шт., привилегированные акции - 0 шт.	
Форма выпуска акций	Именные бездокументарные	
Оцениваемый пакет акций	8000 шт., 8% уставного капитала	
Правоустанавливающий документ	Решение о выпуске ценных бумаг Утверждено Советом директоров	
Правоподтверждающий документ	Выписка из реестра акционеров по состоянию на 01.01.2014	
Государственный регистрационный номер ц.б.	1-01-00067 - A, 2-01-00067-А от 22 июля 2003 г.	
Обременения акций	Отсутствуют	
Обращение акций	Акции не обращаются	
Дивиденды по акциям	-	

Таблица 2.5. Структура уставного капитала
ЗАО «ТТК-1»	51%	
ЗАО «Энерго»	20%	
ОАО «Энергия»	20%	
Федеральное агентство по управлению государственным имуществом	8%	
Физические лица	1%	

Акции предоставляют следующие права:
- на участие в управлении делами АО (для обыкновенных акций),
- на получение части прибыли АО в виде дивидендов,
- на часть имущества, оставшегося после ликвидации АО.
Ниже приведен укрупненный анализ прав акционера в зависимости от пакета акций.
% акций
Такой пакет дает своему владельцу право знакомиться с информацией, содержащейся в реестре акционеров, а также «обратиться в суд с иском к члену совета директоров (наблюдательного совета) общества, единоличному исполнительному органу общества (директору, генеральному директору), члену коллегиального исполнительного органа общества (правления, дирекции), а равно к управляющей организации или управляющему о возмещении убытков, причиненных обществу, в случае, предусмотренном законом».
% акций
«Акционеры (акционер) общества, являющиеся в совокупности владельцами не менее чем 2% голосующих акций общества… вправе внести не более двух предложений в повестку дня годового общего собрания акционеров и выдвинуть кандидатов в совет директоров (наблюдательный совет) общества и ревизионную комиссию (ревизора) общества, число которых не может превышать количественного состава этого органа». Таким образом, владелец 2% акций уже может принимать определенное участие в управлении АО.
% акций
Владелец 10% акций вправе предлагать кандидатуру в совет директоров, знакомиться сосписком участников общего собрания акционеров, требовать созыва внеочередного собрания акционеров, а также проверки (ревизии) финансово-хозяйственной деятельности общества.
% акций
% акций гарантируют проведение своего представителя в совет директоров. Нужно учесть, что в АО с количеством акционеров более 1000 количество членов совета директоров не должно быть менее семи человек, а в АО с количеством акционеров более 10 тыс. - не менее девяти. Также при расчете величины портфеля акций, необходимого для проведения одного представителя в совет директоров, стоит принять во внимание и систему голосования в данном АО (существует кумулятивная система голосования и голосование простым большинством).
% акций
% акций (и более) дают право преобладающего участия в капитале общества. Приобретение пакета более 20% в ряде случаев требует предварительного согласия Антимонопольного комитета РФ (ст. 18 п. 1 Закона «О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках») и незамедлительного сообщения об этом в средствах массовой информации в порядке, определенном ФКЦБ. Требование о предварительном согласии Антимонопольного комитета не распространяется на учредителей хозяйственного общества при его образовании.
В некоторых случаях такие пакеты могут давать значительные права по управлению акционерным обществом, членство в совете директоров и др. Таким образом, владелец 20% акций может достаточно серьезно влиять на поведение АО на рынке.
% + 1 акция
Нередко такой пакет называют «блокирующим». Имея его в распоряжении, акционер может блокировать любое решение на собрании, касающееся вопросов изменения устава, реорганизации и ликвидации общества, заключения крупных сделок, т.е. вопросов, для решения которых требуется квалифицированное большинство. Данные правила голосования заставят акционеров считаться с личными интересами держателя такого пакета. Кроме того, ему гарантировано членство в совете директоров (два и более мест).
% + 1 акция
Такой пакет позволяет решать те вопросы, которые не требуют квалифицированного большинства. При определенных условиях такой пакет может давать право полностью контролировать общество.
Например: в законе «Об акционерных обществах» определено, что ряд решений принимается квалифицированным большинством акционеров - владельцев обыкновенных голосующих акций, принимающих участие в собрании акционеров. Если всего пришло около 60%, то владелец 50% акций на данном собрании имеет квалифицированное большинство. Это также кворум общего собрания акционеров.
% + 1 акция
% + 1 акция означают абсолютное большинство голосов, т.е. полное, безусловное и безраздельное управление обществом. Всегда в наличии кворум общего собрания, может быть принято любое решение вплоть до изменения устава или ликвидации АО.
На общем собрании акционеров каждый участник имеет столько голосов, сколько в его собственности имеется обыкновенных акций. Привилегированные акции в общем случае не дают права голоса на собрании акционеров. Исключение составляют несколько особых ситуаций, оговоренных в законе «Об акционерных обществах».
Общие сведения о ОАО «Энерго»
Открытое акционерное общество «Энерго» преобразовано из государственного предприятия ПО «Энерго», образованного 1 июля 1943 г. на базе введенного 16 мая 1943 г. первого блока ТЭЦ-1 мощностью 25 МВТ и городской ТЭЦ мощностью 6 МВт. К системе также были подключены блокстанции общей мощностью 26,3 МВт. Наиболее интенсивно городская энергосистема развивалась с 1960 по 1970 гг., когда ее установленная мощность возросла в 18 раз. В 1985 г. в состав «Энерго» входило: 4 ГЭС, 6 ТЭС, 10 предприятий электрических сетей, 2 ремонтных предприятия, Теплосеть и Энергонадзор. Установленная мощность составляла 17000 МВт. За год было произведено 60 млрд. кВтч электроэнергии.
ОАО «Энерго» было учреждено в процессе приватизации. Учредителем общества является Областной комитет по управлению государственным имуществом с правами территориального агентства ГКИ Российской Федерации.
По результатам приватизации уставный капитал ОАО «Энерго», равный 2 343 270 тыс. руб. был разделен на 1818446 обыкновенные, 524 824 привилегированные акции типа А и 354 593 привилегированные акции типа Б номиналом 1 000 руб.
Сведения об эмитенте акций - ОАО «Энерго» представлены в таблице 2.4.

Таблица 2.6. Сведения об эмитенте акций - ОАО «Энерго»
Наименование показателя	Значение показателя	
Сведения об организационно-правовой форме и наименовании юридического лица	
Организационно-правовая форма	Открытое акционерное общество	
Полное наименование	Открытое акционерное общество «Энерго»	
Сокращенное наименование	ОАО «Энерго»	
Сведения об адресе (месте нахождения) юридического лица	
Юридический адрес	Россия, г. Грозный, ул……	
Адрес (место нахождения)	Россия, г. Грозный, ул……	
Сведения об образовании юридического лица	
Способ образования	распорядительный	
Дата регистрации	14.12.1992, регистрационный номер 14.12.1992	
Наименование органа, зарегистрировавшего создание юридического лица	Администрация города	
Сведения о регистрации юридического лица	
Основной государственный регистрационный номер	0000000000000	
Дата внесения записи в ЕГРЮЛ	17.01.2002	
Наименование регистрирующего органа	Межрайонная инспекция Министерства Российской Федерации по налогам и сборам №2 по г. Грозный	
Банковские реквизиты	
Банк	отделение №8213 АК СБ РФ	
р/с	40702810254280100458	
БИК	043601607	
ИНН / КПП	7707083893/-	

Перечень документов, используемых оценщиком и устанавливающих количественные и качественные характеристики объекта оценки:
. Свидетельства о регистрации ОАО «Энерго».
. Свидетельство о внесении записи в Единый государственный реестр юридических лиц.
. Устав ОАО «Энерго».
. Внутренние документы общества: «Положение о дивидендной политике», «Положение о совете директоров», «Положение о крупных и заинтересованных сделках».
. Решение о выпуске ценных бумаг и отчет об итогах выпуска ценных бумаг.
. Проспект ценных бумаг ОАО «Энерго».
. Список акционеров ОАО «Энерго» с указанием акционеров, владеющих более 2% акций компании, количества, номинальной стоимости, типа акций, принадлежащих этим акционерам, и номинальных держателей.
. Лицензии, выданные ОАО «Энерго».
. Сведения об учетной политике ОАО «Энерго» и приказ ее утвердивший.
. Бухгалтерская отчетность ОАО «Энерго» (годовая (формы №№1-5) за 2011, 2012, 2013 годы со всеми справками, приложениями и пояснительной запиской и квартальная (формы №№1 и 2).
. Отчет о результатах производственно-финансовой деятельности за 2013 год.
. Себестоимость и цена реализации за единицу каждого вида продукции и услуг, товаров на перепродажу за 2011, 2012, 2013 годы.
. Данные бухгалтерского учета по основным средствам на дату оценки.
Документы БТИ на здания (помещения), сооружения: технические паспорта здания / сооружения с поэтажным планом и экспликацией к поэтажному плану.
. План развития ОАО «Энерго» на 2014 год.
. Ежеквартальные отчеты общества за период 2011-2013 гг.
. Протоколы совета директоров общества за период 2011-2013 гг.
. Протоколы общих собраний общества за период 2011-2013 гг.
Финансово-экономический анализ ОАО «Энерго»
Бухгалтерская отчетность компании-эмитента за последние 6 лет была преобразована для проведения анализа финансового состояния. Однородные показатели перегруппированы и объединены. Часть показателей исключены или откорректированы с тем, чтобы уменьшить возможные искажения результатов финансово-хозяйственной деятельности и приблизить картину к реальной. Все денежные данные в таблицах выражены в тысячах рублей.

Таблица 2.7. Агрегированные квартальные балансовые отчеты (активы)
показатель	2008	2009	2010	2011	2012	2013	
внеоборотные активы	10 030 537	10 260 711	10 370 102	9 831 786	9 591 544	10 085 089	
оборотные активы	1 739 343	2 920 633	4 497 596	5 392 632	6 609 889	5 426 828	
запасы	395 673	670 617	895 756	517 184	503 909	464 909	
дебиторская задолженность	1 243 247	2 008 206	3 151 157	4 318 757	5 552 080	4 558 516	
денежные средства	18 142	9 880	9 683	15 688	14 379	16 165	
прочие оборотные активы	1	149	3	0	0	54 236	
всего	11 769 880	13 181 344	14 867 698	15 224 418	16 201 433	15 511 917	

Таблица 2.8. Агрегированные квартальные балансовые отчеты (пассивы)
показатель200820092010201120122013							
собственный капитал	10 149 568	9 975 957	9 950 197	9 071 382	10 696 545	10 702 180	
заемный капитал	1 620 312	3 205 387	4 917 501	6 153 036	5 504 888	4 809 737	
убытки	0	0	-296 269	-239 014	-386 038	0	
долгосрочные обязательства	3 286	2 984	2 600	2 167	1 733	1 300	
краткосрочные обязательства	65 375	75 790	116 151	71 691	64 806	88 087	
кредиторская задолженность	1 549 401	3 123 794	4 787 787	6 077 141	5 438 331	4 570 895	
прочие пассивы	2 250	2 819	10 963	2 037	18	149 455	
всего	11 769 880	13 181 344	14 867 698	15 224 418	16 201 433	15 511 917	

Таблица 2.9. Агрегированные отчеты о финансовых результатах компании-эмитента
показатель	2008	2009	2010	2011	2012	2013	
Выручка (нетто) от реализации	2 486 828	3 819 122	4 935 137	5 194 254	6 446 993	8 187 641	
Себестоимость реализации	2 037 623	3 633 020	4 474 419	4 967 573	4 967 573	6 690 150	
Коммерческие расходы			869	1 105	893	870	
Управленческие расходы			433	0	0	0	
Прибыль (убыток) от реализации	449 205	186 102	459 416	503396	1 478 527	1 496 621	
Проценты к получению		206	441	32	771	377	
Проценты к уплате				4	0	0	
Доходы от участия в других организациях		584	1 520	51	4	0	
Прочие операционные доходы	8 299	249 615	1 018 211	1 941 235	2 453 478	2 180 953	
Прочие операционные расходы		408 397	1 174 823	2 084 032	2 550 138	2 297 384	
Прибыль (убыток) от финансово-хозяйственной деятельности	457 504	28 110	304 765	360 678	1 382 642	1 380 567	
Прочие внереализационные доходы	1 544 868	292 394	347 194	284 944	1 222 529	34 138	
Прочие внереализационные расходы	103 831	6 963	3 855	82 793	282 860	668 022	
Прибыль (убыток) отчетного периода	508 541	313 541	648 104	562 829	2 322 311	746 683	
Налог на прибыль	188 979	145 815	199 080	233 113	229 507	301 252	
Отвлеченные средства	305 708	157 999	46 070	144 384	39 160	0	
Нераспределенная прибыль (убыток) отчетного периода	13 854	9 727	402 954	185 332	2 053 644	445 431	

Ликвидность активов - это способность активов обращаться в денежную форму без потерь своей стоимости. Платежеспособность предприятия - это способность своевременно и в полном объеме выполнять свои финансовые обязательства. Платежеспособность предприятия и ликвидность его активов характеризуются рядом финансовых коэффициентов, величиной собственного оборотного капитала и структурой оборотных активов.

Коэффициент текущей ликвидности = Оборотные активы / Краткосрочные обязательства

Данный коэффициент характеризует, в какой степени все краткосрочные обязательства предприятия обеспечены оборотными активами. Рекомендуемое значение: от 1 до 2.

Коэффициент быстрой ликвидности = (Денежные средства + Финансовые вложения + Дебиторская задолженность) / Краткосрочные обязательства

Характеризует возможности предприятия погасить краткосрочные обязательства имеющимися денежными средствами, финансовыми вложениями и привлечением дебиторской задолженности. Рекомендуемое значение: не менее 1.

Коэффициент абсолютной ликвидности = (Денежные средства + Краткосрочные финансовые вложения) / Текущие обязательства

Показывает долю краткосрочных обязательств которая может быть погашена денежными средствами и краткосрочными финансовыми вложениями. Рекомендуемое значение: 0,2 - 0,3.

Собственные оборотный капитал = Собственный капитал + Долгосрочные обязательства - Основные средства и вложения

Величина собственного оборотного капитала равна превышению оборотных активов над краткосрочной кредиторской задолженностью. Рекомендуемое значение: тенденция к росту.

Коэффициент маневренности собственного оборотного капитала = Собственный оборотный капитал / Собственный капитал

Показывает долю собственного оборотного капитала в общей сумме собственного капитала. Рекомендуемое значение: 0,2-0,5.

Таблица 2.10. Величина собственного оборотного капитала и коэффициенты ликвидности
Показатель	2008	2009	2010	2011	2012	2013	
Собственный оборотный капитал	122 317	-281 770	-417 305	-758 237	1 106 734	618 391	
Коэффициент маневренности собственного оборотного капитала	0,01	-0,03	-0,04	-0,08	0,10	0,06	
Коэффициент текущей ликвидности	1,08	0,91	0,92	0,88	1,20	1,16	
Коэффициент быстрой ликвидности	0,78	0,63	0,64	0,70	1,01	0,96	
Коэффициент абсолютной ликвидности	0,01	0,00	0,00	0,00	0,00	0,02	
Доля оборотных средств в активах	0,15	0,22	0,30	0,35	0,41	0,35	

Показатели рентабельности отражают финансовое положение предприятия, эффективность управления хозяйственной деятельностью, имеющимися активами и вложенным капиталом. Данные показатели позволяют судить об интенсивности использования ресурсов, способности предприятия получать доходы и прибыль.

Рентабельность активов = Чистая прибыль от всех видов деятельности / Средняя стоимость активов

Характеризует эффективность использования активов предприятия. Рекомендуемое значение: положительная величина, тенденция к росту.

Рентабельность собственного капитала = Чистая прибыль от всех видов деятельности / Средняя стоимость собственного капитала

Характеризует эффективность использования собственного капитала. Рекомендуемое значение: должна обеспечиваться окупаемость вложенного капитала.

Рентабельность реализации = Прибыль от операционной деятельности / Выручка (нетто) от реализации

Характеризует прибыльность операционной деятельности. Рекомендуемое значение: положительная величина, тенденция к росту.

Рентабельность текущих затрат = Прибыль от операционной деятельности / Себестоимость реализованной продукции

Характеризует эффективность затрат в производство. Неудовлетворительная динамика показателя может свидетельствовать о необходимости пересмотра цен или усиления контроля за себестоимостью.

Таблица 2.11. Показатели рентабельности
показатель	2008	2009	2010	2011	2012	2013	
Рентабельность активов	3%	1%	3%	2%	13%	3%	
Рентабельность собственного капитала	3%	2%	5%	4%	20%	4%	
Рентабельность реализации	13%	4%	9%	6%	32%	5%	
Рентабельность текущих затрат	16%	5%	10%	7%	42%	7%	

Показатели деловой активности позволяют оценить платежеспособность предприятия с точки зрения оборачиваемости активов различных видов и скорости их превращения в денежные средства.

Оборачиваемость активов = Выручка (нетто) от реализации / Стоимость активов

Измеряет среднюю скорость оборота всех активов предприятия. Рекомендуемое значение: тенденция к ускорению оборачиваемости.

Оборачиваемость запасов = Себестоимость реализованной продукции / Стоимость запасов

Измеряет среднюю скорость реализации запасов. Рекомендуемое значение: тенденция к ускорению оборачиваемости.

Фондоотдача = Выручка (нетто) от реализации / Стоимость основных средств

Показывает, сколько выручки получено на каждый рубль основных средств. Рекомендуемое значение: тенденция к увеличению показателя.

Оборачиваемость дебиторской задолженности = Выручка (нетто) от реализации / Сумма дебиторской задолженности

Показывает, сколько раз в год оборачивается дебиторская задолженность. Рекомендуемое значение: тенденция к ускорению оборачиваемости.

Оборачиваемость кредиторской задолженности = Выручка (нетто) от реализации / Сумма кредиторской задолженности

Показывает, сколько раз в год оборачивается кредиторская задолженность. Рекомендуемое значение: нет.

Оборачиваемость оборотного капитала = Выручка (нетто) от реализации / Стоимость оборотных активов

Измеряет скорость оборота всех оборотных активов предприятия. Рекомендуемое значение: тенденция к ускорению оборачиваемости.

Оборачиваемость собственного капитала = Выручка (нетто) от реализации / Стоимость собственного капитала

Характеризует активность собственного капитала в формировании выручки. Рекомендуемое значение: тенденция к ускорению оборачиваемости.

Таблица 2.12. Показатели деловой активности
показатель	2008	2009	2010	2011	2012	2013	
Оборачиваемость активов	0,21	0,29	0,33	0,34	0,40	0,53	
Оборачиваемость запасов	5,15	5,42	5,00	9,61	9,86	14,39	
Фондоотдача	0,25	0,37	0,48	0,53	0,67	0,81	
Оборачиваемость дебиторской задолженности	2,00	1,90	1,57	1,20	1,16	1,80	
Оборачиваемость кредиторской задолженности	1,61	1,22	1,03	0,85	1,19	1,79	
Оборачиваемость оборотного капитала	1,43	1,31	1,10	0,96	0,98	1,51	
Оборачиваемость собственного капитала	0,25	0,38	0,51	0,59	0,63	0,77	
Время обращения дебиторской задолженности	182	192	233	303	314	203	
Средний возраст запасов	71	67	73	38	37	25	
Операционный цикл	253	259	306	341	351	229	

Средний возраст запасов = 365 / Оборачиваемость запасов. Показывает, как долго денежные средства связаны в форме запасов. Рекомендуемое значение: тенденция к сокращению среднего возраста запасов.

Время обращения дебиторской задолженности = 365 / Оборачиваемость дебиторской задолженности

Характеризует сбытовую политику предприятия и активность по взысканию дебиторской задолженности. Рекомендуемое значение: тенденция к сокращению времени обращения.

Операционный цикл = Время обращения дебиторской задолженности + Средний возраст запасов

Показывает, как долго денежные средства связаны в течение одного операционного цикла. Рекомендуемое значение: тенденция к сокращению длительности операционного цикла.
Показатели финансовой устойчивости характеризуют структуру используемого капитала с точки зрения платежеспособности предприятия в долгосрочной перспективе и финансовой стабильности его развития. Значения показателей позволяют судить о степени защищенности кредиторов и инвесторов.

Коэффициент автономии = Собственный капитал / Активы. Показывает долю собственного капитала в структуре активов

Рекомендуемое значение: более 0,5.

Коэффициент финансовой зависимости = Сумма привлеченного капитала / Собственный капитал

Характеризует степень зависимости предприятия от внешних источников финансирования. Рекомендуемое значение: < 0,7.

Коэффициент обеспеченности долгосрочных инвестиций = Внеоборотные активы / Собственный капитал + Долгосрочные пассивы

Показывает долю капитала, иммобилизованного в основных средствах. Рекомендуемое значение: нет.

Коэффициент обеспеченности собственными средствами = Собственные оборотные средства / Оборотные активы

Характеризует наличие собственных оборотных средств, необходимых для финансовой устойчивости предприятия. Рекомендуемое значение: более 0,1.

Таблица 2.13. Коэффициенты финансовой устойчивости
показатель	2008	2009	2010	2011	2012	2013	
Коэффициент автономии	0,86	0,76	0,67	0,60	0,66	0,69	
Коэффициент финансовой зависимости	0,16	0,32	0,49	0,68	0,51	0,44	
Коэффициент обеспеченности долгосрочных инвестиций	0,99	1,03	1,04	1,08	0,90	0,94	
Коэффициент обеспеченности собственными средствами	0,07	-0,10	-0,09	-0,14	0,17	0,11	

Существует ряд отечественных и западных методик проведения бизнес-диагностики и экспресс-анализа финансового состояния предприятий на предмет определения возможного банкротства и масштабов кризисного состояния. В настоящем исследовании применены одна отечественная (ФСФО России) и две западные методики. Соответствующие выкладки приведены ниже. Методика ФСФО России для анализа структуры баланса и оценки платежеспособности предприятия базируется на следующих трех критериях.
Коэффициенте текущей ликвидности. Нормативное значение: не менее 2.
Коэффициенте обеспеченности собственными средствами. Нормативное значение: не менее 0,1.
Коэффициенте восстановления (утраты) платежеспособности. Пороговое значение: 1.
Если любой из первых двух критериев принимает значение ниже нормативного, это является основанием для признания структуры баланса неудовлетворительной, а предприятия - неплатежеспособным.
Для предприятий с неудовлетворительной структурой баланса рассчитывается третий коэффициент, который характеризует возможности по восстановлению (поддержанию) платежеспособности предприятия. Таблица ниже содержит результаты выполненных расчетов. Из приведенных данных видно, что компания-эмитент на протяжении последних 6 лет имела неудовлетворительную структуру баланса, хотя возможность восстановления платежеспособности в 2012 году сохранялась.

Таблица 2.14. Анализ платежеспособности по методике ФСФО России
Показатель	2008	2009	2010	2011	2012	2013	
Коэффициент быстрой ликвидности	0,78	0,63	0,64	0,70	1,01	0,96	
Коэффициент обеспеченности собственными средствами	0,07	-0,10	-0,09	-0,14	0,17	0,11	
Структура баланса (удовл., неудовл.)	неудовл.	неудовл.	неудовл.	неудовл.	неудовл.	неудовл.	
Коэффициент восстановления платежеспособности		0,48	0,66	0,77	1,32	0,91	
Восстановление платежеспособности возможно (да, нет)		нет	нет	нет	да	нет	

Вторая методика оценки финансового состояния предприятия основана на сопоставлении величины запасов с финансовыми источниками их формирования.

Таблица 2.15. Сопоставление величины запасов с финансовыми источниками их формирования
Показатель	2008	2009	2010	2011	2012	2013	
Запасы + НДС по приобретенным ценностям	395 674	670 766	895 759	517 184	503 909	519 145	
Собственные оборотные средства	122 317	-281 770	-417 305	-758 237	1 106 734	618 391	
Краткосрочные кредиты	65 375	75 790	116 151	71 691	64 806	88 087	
Превышение кредиторской задолженности над дебиторской	306 154	1 115 588	1 636 630	1 758 384	-113 749	12 379	
Характеристика финансового состояния	пред-кризисное	пред-кризисное	пред-кризисное	пред-кризисное	Устойчи-вое	Устойчи-вое	

Третья методика носит название «модель Альтмана». Она позволяет дать оценку вероятности банкротства предприятия на основе следующей эмпирической формулы:
= 1,2*X1 + 1,4*X2 + 3,3*X3 + 0,6*X4 + X5

Таблица 2.16. Значения показателя Z и их интерпретация
значение Z	вероятность банкротства	
менее 1,81	очень высокая	
от 1,81 до 2,7	высокая	
от 2,7 до 2,99	низкая	
более 2,99	очень низкая	

Таблица 2.17. Оценка вероятности банкротства компании-эмитента по модели Альтмана
показатель	Обозначение	2008	2009	2010	2011	2012	2013	
Собственные оборотные средства / Активы	Х1	0,01	-0,02	-0,03	-0,05	0,07	0,04	
Рентабельность активов	Х2	0,03	0,01	0,03	0,02	0,13	0,03	
Прибыль / Активы	Х3	0,04	0,00	0,02	0,02	0,09	0,09	
Отношение собственного и заемного капитала	Х4	6,26	3,11	1,96	1,44	1,87	2,23	
Оборачиваемость активов	Х5	0,21	0,29	0,33	0,34	0,40	0,53	
Z - счет Альтмана	Z	4,15	2,16	1,59	1,25	2,07	2,24	
Вероятность банкротства		низкая	высокая	очень высокая	очень высокая	высокая	высокая	

Анализ финансового состояния компании-эмитента в части ликвидности активов позволяет сделать вывод о том, что значения коэффициентов ликвидности за проанализированный период ниже рекомендованных значений, особенно это касается периода с 2011 по 2013 год. Начиная с 2012 года, наблюдается положительная тенденция роста коэффициентов, так коэффициент текущей и быстрой ликвидности практически соответствуют нижней границе нормативных значений.
Величина собственного оборотного капитала в течении 2011-2013 года имела отрицательное значение, однако в 2012 году наблюдается ее значительный рост, обеспечивающий ведение нормальной хозяйственной деятельности предприятия. 2013 год так же характеризуется положительным значением собственного оборотного капитала.
Показатели рентабельности предприятия не имеют ярко выраженных тенденций. Их значения в течение 2011-2013 года находились на минимальном уровне. Начиная с 2012 года, по всем рассмотренным показателям наблюдался существенный рост, однако в 2013 году зафиксировано снижение показателей.
Показатели деловой активности компании - эмитента не имеют выраженных тенденций. Оборачиваемость активов, запасов, собственного капитала, показатель фондоотдачи в рассматриваемом периоде растут, что можно рассматривать как благоприятный для компании факт. Однако, наряду с этим отмечается увеличение времени обращения дебиторской задолженности, увеличение длительности операционного цикла, оборачиваемости собственного капитала предприятия.
Показатели финансовой устойчивости имеют значения, удовлетворяющие рекомендованным (кроме коэффициента обеспеченности собственными средствами). Налицо тенденция к улучшению финансового состояния предприятия. Финансовое состояние компании-эмитента на конец анализируемого периода в целом следует охарактеризовать как устойчивое. Оценка платежеспособности и вероятности банкротства компании-эмитента выполнена по трем независимым методикам. На протяжении всего исследуемого периода компания имела неудовлетворительную структуру баланса, в последний год появилась возможность восстановления платежеспособности. Существует вероятность признания предприятия банкротом по результатам финансово-хозяйственной деятельности за период с 2012-2013 год.
По итогам проведенного анализа финансовое состояние компании-эмитента в целом должно быть признано удовлетворительным и имеющим тенденцию к улучшению.

2.3 Анализ внешней среды

Основные показатели социально-экономического развития Российской Федерации
В декабре 2013 г. рост российской экономики приостановился после роста в течение двух предыдущих месяцев. По оценке Минэкономразвития России, прирост ВВП с исключением сезонного и календарного факторов по отношению к предыдущему месяцу составил 0% против 0,1% в ноябре и 0,3% в октябре. Положительный вклад в рост ВВП внесли обрабатывающие производства, добыча полезных ископаемых и розничная торговля. Негативное влияние на общеэкономический рост оказали производство и распределение электроэнергии, газа и воды, строительство, платные услуги, сельское хозяйство и чистые налоги на продукты и импорт.

Таблица 2.18. Основные показатели развития экономики (в% к соответствующему периоду предыдущего года)
	2012	2013	
	декабрь	январь-декабрь	ноябрь	декабрь	январь-декабрь	
ВВП	102,31)	103,4	101,81)	101,01)	101,3	
Индекс потребительских цен, на конец периода2)	100,5	106,6	100,6	100,5	106,5	
Индекс промышленного производства 3)	101,4	102,6	99,0	100,8	100,3	
Обрабатывающие производства4)	101,5	104,1	99,1	101,6	100,1	
Индекс производства продукции сельского хозяйства	101,4	95,2	110,2	101,4	106,2	
Инвестиции в основной капитал	99,6	106,6	100,2	100,35)	99,75)	
Объемы работ по виду деятельности «Строительство»	101,6	102,4	99,7	97,0	98,5	
Ввод в действие жилых домов	108,0	105,6	105,1	88,9	105,6	
Реальные располагаемые денежные доходы населения	105,5	104,6	102,4	101,5	103,3	
Реальная заработная плата	105,0	108,4	104,1	101,95)	105,25)	
Среднемесячная начисленная номинальная заработная плата, руб.	36450	26629	30290	393805)	299405)	
Уровень безработицы к экономически активному населению (на конец периода)	5,1	5,5	5,4	5,6	5,5	
Оборот розничной торговли	105,0	106,3	104,5	103,8	103,9	
Объем платных услуг населению	103,1	103,7	100,9	100,1	102,1	
Экспорт товаров, млрд. долл. США	48,3	528,0	46,7	47,41)	521,66)	
Импорт товаров, млрд. долл. США	31,9	335,7	30,2	33,41)	344,36)	
Средняя цена за нефть Urals, долл. США/баррель	108,3	110,5	107,3	109,9	107,9	

С учетом вновь поступивших данных о налогах на продукты и импорт скорректированы годовые оценки темпов прироста ВВП в сторону понижения в октябре (с 1,7% до 1,5%) и в сторону повышения в ноябре 2013 года (с 1,0% до 1,8 процента). По оценке Минэкономразвития России, в декабре прирост ВВП к декабрю предыдущего года составил 1,0% против 1,8% в ноябре соответственно. Это замедление связано с углублением спада в строительстве и производстве и распределении электроэнергетики, газа и воды, а также замедлением по сравнению с предшествующим месяцем динамики сельского хозяйства, розничной торговли и платных услуг населению.
В целом в 2013 году динамика экономического роста резко замедлилась. По предварительной оценке Росстата, рост ВВП составил 1,3% против 3,4% в 2012 году. Со стороны производства это замедление, прежде всего, было связано с динамикой промышленного производства, оптовой и розничной торговли, строительства, операций с недвижимым имуществом и чистых налогов на продукты. Со стороны использования ВВП замедление роста было обеспечено динамикой потребительской активности населения и динамикой накопления основного капитала.
По промышленному производству в целом с исключением сезонной и календарной составляющих после стабилизации производства в августе-сентябре, в октябре наблюдалось сокращение, а в ноябре-декабре - рост производства (ноябрь - 0,2%, декабрь - 0,5 процента). В добыче полезных ископаемых после стабилизации в сентябре-октябре, в ноябре отмечено сокращение, а в декабре - рост добычи на 0,3 процента. В производстве и распределении электроэнергии, газа и воды в декабре третий месяц подряд сокращение производства продолжилось (в декабре - на 1,1 процента). В обрабатывающих производствах после падения в течение четырех месяцев в ноябре восстановился рост, а в декабре продолжился (ноябрь - 1,0%, декабрь - 0,8 процента).
В отраслях промежуточного спроса в декабре возобновился рост в обработке древесины и производстве изделий из дерева, в производстве резиновых и пластмассовых изделий, в металлургическом производстве и производстве готовых металлических изделий, продолжился рост в производстве кокса и нефтепродуктов, в целлюлозно-бумажном производстве, издательской и полиграфической деятельности. После роста в октябре-ноябре отмечается спад в химическом производстве, и третий месяц подряд сокращается производство прочих неметаллических минеральных продуктов.
В потребительских отраслях продолжился рост в текстильном и швейном производстве, возобновился в производстве кожи, изделий из кожи и производстве обуви; сократилось производство пищевых продуктов, включая напитки, и табака.
В отраслях машиностроительного комплекса в декабре отмечается рост в производстве транспортных средств и оборудования, в производстве машин и оборудования; сократилось производство электрооборудования, электронного и оптического оборудования.
Динамика производства сельского хозяйства в декабре снизилась с исключением сезонности еще на 1,0% после снижения на 1,2% в ноябре. Годовой прирост существенно замедлился и составил 1,4% после прироста на 21,9% в октябре и 10,2% в ноябре.
Уровень безработицы в декабре повысился до 5,6% экономически активного населения с 5,4% в ноябре, а с исключением сезонности, по оценке Минэкономразвития России, после незначительного снижения в ноябре, вновь составил 5,6 процента.
Росстат уточнил динамику реальной заработной платы за ноябрь, понизив прирост к соответствующему периоду прошлого года до 4,1% против 4,8% по предыдущей оценке. В результате скорректирована сезонноочищенная динамика реальной заработной платы за ноябрь с 0,2% до -0,2%, а в декабре она понизилась до -0,5 процента.
В декабрьском отчете Росстатом уточнены данные реальных располагаемых доходов с июля по ноябрь 2013 года. Минэкономразвития России скорректировало сезонноочищенную динамику данного показателя за III квартал в сторону понижения до 0,3% против 0,6% по предыдущей оценке. В декабре реальные располагаемые доходы населения снизились на 0,8 процента.
Рост оборота розничной торговли в декабре замедлился с исключением сезонного фактора до 0,1% с 0,9% в ноябре.
С исключением сезонного фактора, по оценке Минэкономразвития России, в декабре ускорилось снижение инвестиций в основной капитал до 0,8% против снижения на 0,2% в ноябре, и сопровождалось снижением объема работ по виду деятельности «Строительство» на 0,9% к ноябрю с исключением сезонного и календарного факторов после снижения на 0,3% в ноябре к октябрю.
Экспорт товаров в декабре 2013 г., по оценке, составил 47,4 млрд. долл. США (98,3% к декабрю 2012 г. и 101,5% к ноябрю 2013 года).
Импорт товаров в декабре текущего года, по оценке, составил 33,4 млрд. долл. США (104,8 к декабрю 2012 г. и 110,6% к ноябрю 2013 года).
Положительное сальдо торгового баланса в декабре 2013 г., по оценке, снизилось по сравнению с декабрем прошлого года на 14,3% и составило 14,1 млрд. долл. США.
По данным Росстата, в декабре 2013 года потребительская инфляция составила 0,5 процента, с начала года цены выросли на 6,5% (в 2012 году за аналогичный период прирост цен составил 0,5% и 6,6% соответственно).
Краткий обзор состояния отрасли
Индекс производства и распределения электроэнергии, газа и воды в 2013 году к уровню 2012 года составил 98,2%, в том числе в декабре 2013 года - 92,1 процента.
С исключением сезонной и календарной составляющих производство и распределение электроэнергии, газа и воды в декабре 2013 года снизилось на 1,1% к предыдущему месяцу.
За 2013 год выработано 1050,7 млрд. кВт. ч электроэнергии, в том числе в декабре 2013 года - 100,2 млрд. кВт. ч (92,7% к декабрю 2012 года).
Потребление электроэнергии в 2013 году составило 1037,0 млрд. кВт. ч, что на 1,4% ниже уровня 2012 года, при этом в декабре 2013 года потребление уменьшилось на 6,7% по сравнению с уровнем декабря 2012 года и составило 99,0 млрд. кВт. часов.
Снижение производства и потребления электроэнергии в 2013 году по сравнению с уровнем предыдущего года обусловлено сложившимися теплыми погодными условиями в отопительный сезон по отношению к предыдущему году (так среднесуточная температура наружного воздуха в феврале 2013 года была выше среднесуточной температуры соотвествующего периода 2012 года на 5,9°С, в ноябре - на 3,8°С, а в декабре - на 8,4°С), а также календарным фактором и сокращением потребления электроэнергии со стороны металлургического производства.

Таблица 2.19
	Январь	Февраль	Март	Апрель	Май	Июнь	Июль	Август	Сентябрь	Октябрь	Ноябрь	Декабрь	2013 г. к 2012 г. в%	
Электроэнергия, млрд. кВт. ч	104,2	92,6	98,4	86,1	79,8	74,7	76,2	77,7	80,3	90,0	90,4	100,2	98,4	
в т.ч. выработка электростанциями: тепловыми	72,8	63,5	68,9	59,1	50,4	45,6	47,4	49,3	51,7	61,0	60,7	67,6	96,2	
гидроэлектростанциями	14,1	13,3	14,2	14,4	17,1	16,6	16,4	15,7	14,8	13,8	14,0	14,9	108,9	
атомными	17,2	15,7	15,2	12,6	12,2	12,5	12,4	12,7	13,8	15,1	15,7	17,7	97,4	

Основную нагрузку по обеспечению спроса на электроэнергию в 2013 году несли тепловые электростанции (ТЭС), при этом выработка электроэнергии на них уменьшилась на 3,8% по сравнению с уровнем 2012 года и составила 697,8 млрд. кВт. часов. Выработка электроэнергии на АЭС за тот же период уменьшилась на 2,6% и составила 173,0 млрд. кВт. ч, а на ГЭС увеличилась на 8,9% и составила 179,4 млрд. кВт. часов.
Уменьшение выработки электроэнергии на АЭС связано с выводом в ремонт блока №1 Ленинградской АЭС, а также выводом блока №2 Курской АЭС с июня 2013 года в режим без генерации.
В структуре выработки электроэнергии по видам генерации в 2013 году по сравнению с уровнем 2012 года произошли следующие изменения: доля электроэнергии, произведенной гидроэлектростанциями, в общей выработке электроэнергии возросла с 15,4% до 17,1%, тепловыми и атомными уменьшилась соответственно с 67,9% до 66,4% и с 16,6% до 16,5 процента.
По данным ОАО «СО ЕЭС» сальдо-переток экспортно-импортных поставок электроэнергии за 2013 год оценивается в объеме 13,7 млрд. кВт. ч, что на 17,1% меньше уровня 2012 года. Это связано с уменьшением экспорта в страны Балтии, а также с увеличением импорта электроэнергии из Республики Казахстан.
Ввод новой мощности в 2013 году, по данным ОАО «СО ЕЭС», составил 4018 МВт, вывод из эксплуатации 612,7 МВт.
Социально-экономическое положение региона
Грозный - город на Северном Кавказе, на юге России, столица Чечни, центр Грозненского района.
Население - 277 414 человек (2013), что составляет 21% населения республики.
Промышленность Грозного представлена следующими крупными предприятиями: «Грознефтегаз», «Трансмаш», «Грозненский электромеханический завод», «Электропульт-Грозный», Грозненская экспериментальная мебельная фабрика, Швейная фабрика «Беркат», Грозненский консервный завод, 4 хлебозавода, Кирпичный завод, ДОК «Фагус», Завод «Чеченавто» (в пригороде), предприятие «Энергия+Плюс».
Экономика Чечни - 74-я экономика среди субъектов Российской Федерации по объёму валового регионального продукта (2010 г.). Объём валового регионального продукта Чечни в 2010 году составил 69,7 млрд рублей.

2.4 Оценка рыночной стоимости

Оценка рыночной стоимости по доходному подходу
Расчет денежного потока
Доходный подход основывается на принципе ожидания, который гласит, что все текущие стоимости являются отражением будущих преимуществ. Оценка стоимости бизнеса заключается в расчете и представлении в денежной форме текущих и будущих выгод от владения бизнесом или его частью.
Оценка стоимости пакета акций по существу есть оценка стоимости частичных прав собственности на конкретный бизнес (компанию).
Два фактора определяют стоимость действующего бизнеса: рыночная стоимость активов и размер доходов. Размер доходов при этом имеет больший вес, поскольку любой бизнес, по сути дела, является вариантом инвестирования средств. Инвестор предполагает определенную прибыль на вложенный капитал. Ожидаемая доходность от инвестирования в конкретный бизнес всегда сравнивается с доходностью от альтернативных вариантов капиталовложений. Именно поэтому доходность является первостепенным фактором при оценке как действующего, так и проектируемого бизнеса.
В доходном подходе оценки бизнеса может быть применены следующие методы:
- метод дисконтированного денежного потока (DCF);
- метод прямой капитализации;
- метод «рыночных формул» (в основном для малого бизнеса).
В настоящей аттестационной работе применяется метод дисконтированного денежного потока. Он в свою очередь включает три этапа:
. прогнозирование денежных потоков;
. расчет ставки дисконта;
. собственно оценку стоимости бизнеса как стоимости денежного потока, приведенного к дате оценки.
Ставка дисконта должна соответствовать тому виду денежного потока, для которого построен прогноз.

Таблица 2.20. Соответствие видов денежных потоков и ставок дисконта
Вид денежного потока	Ставка дисконта	
бездолговой денежный поток	ставка для средневзвешенной стоимости капитала (собственного и заемного), WACC	
денежный поток для собственного капитала	ставка для стоимости собственного капитала	

Бездолговой денежный поток представляет собой сумму чистого дохода после уплаты налогов плюс балансовые начисления (амортизация), за вычетом оборотного капитала и средств, направляемых на капиталовложения. Бездолговой денежный поток генерируется за счет суммарного инвестированного капитала: как собственного, так и заемного.
Денежный поток для собственного капитала отличается от бездолгового потока тем, что проценты за кредиты вычитаются из сумм чистого дохода и при расчетах учитывается чистое изменение остатка долгосрочной задолженности. Денежный поток для собственного капитала генерируется исключительно за счет собственного инвестированного капитала.
В обоих случаях денежный поток может исчисляться как до, так и после налогообложения, как на реальной (очищенной от инфляции), так и на номинальной (не очищенной от инфляции) базе.
Далее будет исследован номинальный (не очищенный от инфляции) денежный поток для собственного капитала.
На основе ретроспективного анализа финансово-хозяйственной деятельности компании-эмитента и наблюдаемой динамики цен на энергоносители был подготовлен прогноз денежного потока, генерируемого компанией на период с 2014 по 2018 гг. (табл. 2.22).
Прогноз выручки осуществлялся на основе среднегодовых темпов роста за последние 10 лет в размере 5%. Себестоимость. Прочие доходы и расходы рассчитаны на основе предположения о неизменности структуры данных показателей по отношению к выручке.

Таблица 2.21. Прогноз прибыли предприятия
Показатель	2014	2015	2016	2017	2018	
Выручка	8678899	9199633	9751611	10336708	10956911	
Себестоимость	7092481	7518030	7969112	8447259	8954094	
Прочие доходы	2312210	2450942	2597999	2753879	2919112	
Прочие расходы	2435227	2581341	2736221	2900394	3074418	
Прибыль до налогообложения	1463401	1551205	1644277	1742934	1847510	
Налог на прибыль	292680	310241	328855	348587	369502	
Чистая прибыль	1170721	1240964	1315422	1394347	1478008	

Таблица 2.22. Прогноз денежного потока
Денежный поток	2014	2015	2016	2017	2018	
Чистая прибыль	1170721	1240964	1315422	1394347	1478008	
Амортизация	326606	346202	366975	388993	412333	
Прирост собственного оборотного капитала	32561	34515	36586	38781	41107	
Капитальные вложения	1171399	1241683	1316184	1395155	1478864	
Прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности	0	0	0	0	0	
Итого денежный поток	293367	310969	329627	349405	370369	

Определение ставки дисконтирования
Ставка дисконта применительно к оценке бизнеса определяется как ставка дохода, которую требует инвестор при покупке будущих денежных потоков с учетом риска их возможного неполучения. Данная ставка определяется как сумма безрисковой ставки процента и надбавок за риск.
Безрисковая ставка дохода в данном отчете принята на основе доходности ОФЗ со сроком до погашения 30 лет в размере 8,7% по состоянию на 30 декабря 2013 г..
Расчет премий за отдельные несистематические риски
Размер предприятия. Фактор риска, связанный с размером предприятия заключается в том, что относительно небольшие фирмы имеют более неустойчивую динамику развития, чем их крупные отраслевые конкуренты. Вкладывая средства в небольшую или среднюю компанию, инвестор должен учесть тот разрыв в процентных ставках, который возникнет в случае попытки его фирмы привлечь дополнительные средства, по сравнению с крупным промышленным предприятием. Риск инвестирования в крупные по размеру компании меньше, чем в средние и мелкие. По факторам: размер чистых активов, объем выручки предприятие можно отнести к мелкой компании. Учитывая выше приведенные факты, оценщик счел целесообразным принять величину премий за риск размера предприятия в размере 5%.
Финансовая структура. Формализация анализа финансовой структуры предприятия подразумевает сопоставление различных коэффициентов, рассчитанных по предприятию, с нормативными значениями. Полученные значения коэффициентов по предприятию сопоставляются с исторически сложившимися для данной отрасли нормальными значениями этих коэффициентов (назовем их нормативными).
Расчет премии за риск по фактору финансовой структуры приведен в таблице ниже.

Таблица 2.23. Расчет премии за риск по фактору финансовой структуры
Наименование	Коэффициент текущей ликвидности (покрытия баланса)	Соотношение собственных и заемных средств в пассиве баланса	Соотношение собственного оборотного капитала и выручки	Рентабельность продукции	
Рекомендуемые показатели	>2	>1	10%	10-20%	
Значение для оцениваемой компании	1,1648	2,23	9,38%	18,28%	
Максимальная премия за риск	5%	5%	5%	5%	
Премия за риск	5,0%	0,0%	0,0%	0,0%	
Среднее значение	1,25%	

Анализ показателей позволил определить риск по фактору финансовой структуры в 1,25%.
Производственная и территориальная диверсификация. Производственная диверсификация состоит в производстве товаров и оказании услуг, относящихся к различным отраслям и подотраслям. Преимущества от производственной диверсификации еще более усиливаются при удачной территориальной диверсификации, то есть когда продукцию и услуги реализуются на различных с географической точки зрения рынках. Предприятие можно считать диверсифицированным, если доходы от различных сфер деятельности сопоставимы по величине. Предприятие осуществляет деятельность только на территории области. Премия за этот фактор риска определена в размере - 2,5%.
Диверсификация клиентуры. Согласно теории маркетинга, цель фирмы - удовлетворение потребностей клиентов. Чем больше у фирмы потребителей, тем, при прочих равных условиях, более устойчив бизнес. Однако уровень диверсификации определяется не только количеством клиентов, но и долей сбыта, приходящейся на каждого из них. Риск потери клиентуры характерен для всех предприятий. Однако потеря клиента в различной степени отражается на объемах продаж различных предприятий. Чем меньше зависимость доходов компании от одного и / или нескольких крупнейших клиентов, тем при прочих равных условиях она стабильнее. Клиентами оцениваемого предприятия являются частные лица, небольшие и средние предприятия разных отраслей. Премия за этот фактор риска определена в размере -2,5%.
Стабильность и прогнозируемость доходов предприятия. Показатели деятельности компании планируются менеджментом, существует и планируется увеличение доходов при стабильной рентабельности. Осуществляются мероприятия по совершенствованию финансово-хозяйственной деятельности. Премия за риск по данному фактору установлена на уровне 2,5%.
Качество управления. Данный фактор учитывает зависимость деятельности компании от ключевой фигуры в управлении, а также от квалификации и опыта управляющего персонала. Качество управления отражается на всех сферах деятельности предприятия. Текущее состояние предприятия и перспективы его развития во многом предопределены качеством управления. Управление оказывает влияние на размер чистых активов, диверсификацию производства, клиентуру, менеджмент, финансовое состояние и рентабельность предприятия. Т.е. предприятие существует в том виде, к какому его привело управление. Таким образом, качество управления характеризуется всеми перечисленными показателями. Следовательно, логично будет определять премию за риск качества управления, как среднюю величину от всех ранее рассчитанных премий, кроме премии за размер компании. Премия за риск будет равна: (1,25+2,5+2,5+2,5)/4 = 2,19%
Окончательный расчет ставки дисконтирования приведен в таблице ниже.

Таблица 2.24. Расчет ставки дисконтирования
Поправки	Значение, %	
Номинальная безрисковая ставка	8,70%	
Размер компании	5,00%	
Финансовая структура	1,25%	
Производственная / территориальная диверсификация	2,50%	
Диверсифицированность клиентуры	2,50%	
Прогнозируемость доходов	2,50%	
Руководящий состав (качество управления)	2,19%	
Итого ставка дисконтирования	24,64%	

Так как рассчитывался реальный денежный поток для собственного капитала, необходимо перевести номинальную ставку дисконтирования в реальную с использованием формулы Фишера:

= (0,2464-0,065)/(1+0,065)=0,1703=17,03%

Расчет рыночной стоимости

Таблица 2.25. Расчет стоимости методом дисконтированного номинального денежного потока, тыс. руб.
Денежный поток	2014	2015	2016	2017	2018	
Итого денежный поток	293367	310969	329627	349405	370369	
Ставка дисконтирования	17,03%	17,03%	17,03%	17,03%	17,03%	
Дисконтированный денежный поток	156395	141655	128304	116211	105258	
Текущая стоимость дисконтированного денежного потока	647823					
Средние темпы прироста денежного потока по постпрогнозный период	6,000%					
Ставка дисконтирования	17,030%					
Ставка капитализации	11,030%					
Стоимость денежного потока в постпрогнозный период	3559303					
Текущая стоимость	2109421					
Требуемый собственный оборотный капитал (10% от оборотных активов по балансу за 2013 г.)	542683					
Фактический собственный оборотный капитал (оборотные активы - краткосрочные обязательства по балансу за 2013 г.)	618 391					
Излишек собственного оборотного капитала	75 708					
Итого стоимость методом ДДП	2832952					

Таким образом, стоимость 100% пакета акций на основе метода дисконтирования денежных потоков для собственного капитала по состоянию на 01.01.2014 составляет 2832952 тыс. руб.
В связи с тем, что оценивается неконтрольный пакет предприятия, акции которого не обращаются на рынке. необходимо применить скидку на неконтрольный характер пакета и недостаточную ликвидность.
Общий вид формул расчета стоимости для миноритарных пакетов акций выглядят следующим образом:

,

Что касается учета того, являются ли акции оцениваемой компании ликвидными, то этот фактор существенен для инвестора, который не приобретает контроля над предприятием. Ему важно сохранить возможность извлечь из предприятия - пусть даже не за его счет, а за счет третьих лиц - покупателей акций, свои средства в момент, когда ему это удобно (согласно своим потребительским или иным инвестиционным планам).
В связи с тем, что акции оцениваемого предприятия не обращаются на рынке ценных бумаг, спрос и предложение на акции компании отсутствует, Оценщиком была сделана скидка за недостаточную ликвидность. В разных отраслях (на основе специально собираемой статистики) скидка может быть разной. Так как оценщик не нашел статистических данных по величине скидок за недостаточную ликвидность в газораспределительной отрасли, то величина скидки была принята в размере 30%, что соответствует средней величине скидки в РФ. Скидки на иные факторы влияния в расчетах не применялись, в связи с тем, что учитывались при расчете ставки дисконтирования.
Итоговая величина рыночной стоимости объекта оценки равна:
= 2832952*0,08*(1-0,2)*(1-0,3)= 126916 тыс. руб.
Оценка рыночной стоимости по затратному подходу
Методика оценки рыночной стоимости предприятия исходя из затратного подхода базируется на предположении, что владелец собственности при реализации объекта собственности на свободном рынке должен полностью компенсировать собственные затраты, связанные с созданием или приобретением предприятия и вводом его в действие, с учетом фактора времени и изменения экономических условий. Основным методом оценки действующего предприятия в рамках затратного подхода является метод чистых активов. Суть данного метода заключается в том, что все активы предприятия (здания, сооружения, машины и оборудование, запасы и материалы, дебиторская задолженность и т.д.) оцениваются по рыночной стоимости. Далее из полученной суммы вычитают стоимость обязательств предприятия. Итоговая величина показывает рыночную стоимость собственного капитала предприятия.
Порядок оценки стоимости чистых активов акционерных обществ определен Приказом Минфина РФ, Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг от 29 января 2003 г. №10н, 03-6/пз.
Данным документом определено, что под стоимостью чистых активов акционерного общества понимается величина, определяемая путем вычитания из суммы активов акционерного общества, принимаемых к расчету, суммы его пассивов, принимаемых к расчету.
В состав активов, принимаемых к расчету, включаются:
- внеоборотные активы, отражаемые в первом разделе баланса (нематериальные активы, основные средства, незавершенное строительство, доходные вложения в материальные ценности, долгосрочные финансовые вложения, прочие внеоборотные активы);
- оборотные активы, отражаемые во втором разделе баланса (запасы, НДС по приобретенным ценностям, дебиторская задолженность, краткосрочные финансовые вложения, денежные средства, прочие оборотные активы), за исключением стоимости в сумме фактических затрат на выкуп собственных акций, выкупленных акционерным обществом у акционеров для их последующей перепродажи или аннулирования, и задолженности участников (учредителей) по взносам в уставный капитал.
В состав пассивов, принимаемых к расчету, включаются:
- долгосрочные обязательства по займам и кредитам и прочие долгосрочные обязательства;
- краткосрочные обязательства по займам и кредитам;
- кредиторская задолженность;
- задолженность участникам (учредителям) по выплате доходов;
- резервы предстоящих расходов;
- прочие краткосрочные обязательства.
Однако балансовая стоимость активов предприятия вследствие инфляции, изменений конъюнктуры рынка, а также использования методов учета, как правило, не соответствует рыночной стоимости. В результате перед оценщиком встает задача корректировки балансовой стоимости всех активов предприятия. Для осуществления этого предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива баланса в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств и, наконец, из обоснованной рыночной стоимости суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств. Результат показывает рыночную стоимость предприятия.
Корректировка стоимости активов осуществлялась на основе финансовых документов Заказчика, а именно на основании консолидированного бухгалтерского баланса ОАО «Энерго» на конец 2013 г.
Оценка недвижимости, включая земельные участки
В собственности предприятия находится производственное здание объемом 65000 м3 площадью 20500 м2, Год ввода в эксплуатацию - 1980. У Общества в длительной аренде находится земельный участок площадью 1,2 га.
Принимая во внимание текущее состояние рынка нежилых помещений в регионе, мы считаем, что наиболее эффективным и вероятным использованием объекта среди двух экономически целесообразных вариантов (склад, производство) является его сегодняшнее использование.
Затратный подход
Определение затрат на замещение зданий и сооружений производилось на основе проектно-сметной документации, собранной специалистами компании «КО-ИНВЕСТ» на протяжении пятнадцатилетнего опыта работы в области оценки недвижимости во всех регионах Российской Федерации и укрупненных показателях стоимости строительства. Показатели справочника включают всю номенклатуру затрат, которые предусматриваются действующей методикой определения стоимости строительной продукции на территории Российской Федерации МДС 81-35.2004 с учетом непредвиденных работ и затрат. Все показатели рассчитаны в соответствии с новой сметно-нормативной базой ценообразования в строительстве, сформированной и введенной в действие в уровне цен по состоянию на 01.01.2000 г. Пересчет в текущие цены производился с применением индексов «КО-ИНВЕСТ».
В справочнике «КО-ИНВЕСТ» приводится стоимость строительства единицы измерения объекта исходя из класса конструктивных систем зданий и сооружений в ценах на дату 01.01.05 года. Она включает прямые затраты, накладные расходы, прибыль в строительстве, средняя величина затрат для условий точечной застройки объектов, прочие затраты, связанные с условиями строительства, а также непредвиденные расходы и ряд местных налогов. Единицей измерения может выступать 1м3, 1м2 или иной проектный параметр. Показатели приведены на единицу измерения по сооружениям - в целом в рублях, по зданиям - в целом и в разрезе основных конструктивных элементов в рублях и в процентах.
При оценке конкретного здания или сооружения предусмотрена возможность корректировки справочных показателей, учитывающих неполное соответствие оцениваемого объекта объекту-аналогу по объемно-планировочным, конструктивным параметрам, качеству применяемых материалов, конструкций, типам инженерных систем, регионально-экономическим, природно-климатическим и местным условиям осуществления строительства. Предусматривается введение поправок как в абсолютном (рублевом) выражении, так и в виде корректирующих коэффициентов, что позволяет скорректировать величину стоимости как в целом по зданию, так и в разрезе основных конструктивных элементов, видов работ и инженерных систем зданий.
При использовании данных справочника «КО-ИНВЕСТ» подбирается здание (сооружение) в наибольшей степени соответствующее оцениваемому. Для него по таблицам находится справочная стоимость строительства единицы измерения объекта и рассчитываются поправки на отличия. Стоимость оцениваемого здания (сооружения) без износа на дату оценки определяется умножением его единицы измерения на стоимость строительства замещающего здания с внесением соответствующих поправок.
Таким образом, затраты на замещение без износа на дату оценки определяется по формуле:

Скорректированный показатель стоимости строительства рассчитывается по формуле

Общий корректирующий коэффициент рассчитывается по формуле:

Величина предпринимательской прибыли составляет в среднем 20-30%.
Поправка на разницу в объеме () или площади () между оцениваемым зданием и ближайшим параметром из справочника () определяется с помощью коэффициентов по данным таблицы ниже.

Таблица 2.26. Определение корректирующего коэффициента, учитывающего различие в объеме
На разницу в объеме	На разницу в площади	
				
< 0,10	1,24	< 0,25	1,25	
0,29 - 0,10	1,22	0,49 - 0,25	1,2	
0,49 - 0,30	1,2	0,86 - 0,50	1,1	
0,71 - 0,50	1,16	0,85 - 1,15	1	
0,70 - 1,30	1	1,16 - 1,50	0,95	
1,31 - 2,00	0,87	> 1,50	0,93	
> 2,00	0,86			

Территориально-экономический корректирующий коэффициент рассчитывается по формуле:

Корректирующий коэффициент, учитывающий изменение цен в строительстве рассчитывается по формуле:

Расчет затрат на замещение оцениваемого недвижимого имущества (без учета НДС, без учета износа) выполнен методом сравнительной единицы.
Расчет стоимости затрат на замещение оцениваемого объекта приведен в таблице ниже.

Таблица 2.27. Расчет затрат на замещение объектов недвижимости
№	Наименование объекта	Ед. измер.	Стоимость единицы измерения по справочнику «КО-Инвест», , руб.Количество единиц изменения, на дату оценки (без учета НДС), руб.									
1	Здание склада	м3	1065,51	1	1	1	6,15252	0,9	1,3	65000	498551219	

В зависимости от причин, вызывающих потерю стоимости выделяют следующие виды износа: физический; функциональный; внешний.
Физический износ недвижимости является результатом нормального износа в процессе эксплуатации, ветхости, сухого гниения, трещин, ржавчины или конструктивных дефектов зданий. Такой тип износа может быть как восстановимым, так и невосстановимым.
Физический износ объекта - это результат его эксплуатации и содержания, воздействия природных факторов или окружающей производственной среды; внутренних дефектов, возникших из-за вибраций и перегрузок, длительных простоев, аварий и катастроф.
В целях определения этого типа износа учитывался возраст и фактическое состояние зданий и сооружений.
Физический износ недвижимости определялся в соответствии со шкалой экспертных оценок:

Таблица 2.28. Физический износ
Физический износ, %	Состояние несменяемых конструкций зданий	Состояние внутренних конструктивных элементов	
0-20	Повреждений и деформаций нет. Нет также следов устранения дефектов.	Полы и потолки ровные, горизонтальные, трещины в потолке и отделке отсутствуют.	
21-40	Повреждений и дефектов, в том числе и искривлений нет, нет. Имеются местами следы различных ремонтов, в том числе небольших трещин в простенках и перемычках.	Полы и потолки ровные, на потолках возможны волосяные трещины. На ступенях лестниц небольшое число повреждений. Окна и двери открываются с некоторым усилием.	
41-60	Имеется много следов ремонтов, трещин и участков наружной отделки. Имеются места искривления горизонтальных линий и следы их ликвидаций. Износ кладки стен характеризуется трещинами между блоками.	Полы в отдельных местах зыбкие и с отклонениями от горизонтали. В потолках много трещин, ранее заделанных и появившихся вновь. Отдельные отставания покрытия пола (паркета, плиток), большое число поврежденных ступеней.	
61-80	Имеются открытые трещины различного происхождения. В том числе от износа и перегрузки кладки поперек кирпичей. Большое искривление горизонтальных линий и местами отклонение стен от вертикали.	Большое число отклонений от горизонтали в полах. Зыбкость. Массовое повреждение и отсутствие покрытия пола. В потолках много мест с обвалившейся штукатуркой. Много перекошенных окон и дверей. Большое число поврежденных ступеней, перекосы маршей., щели между ступенями.	
81-100	Здание в опасном состоянии. Участки стен разрушены, деформированы в проемах. Трещины по перемычкам, простенкам и по всей поверхности стен. Возможны большие искривления горизонтальных линий и выпучивание стен.	Полы с большими перекосами и уклонами. Заметные прогибы потолков. Окна и двери с гнилью в узлах и брусьях. В маршах лестниц не хватает ступеней и перил. Внутренняя отделка полностью разрушена.	

Функциональный износ недвижимости является потерей в стоимости вследствие недостатков проектирования. Он также может быть вызван временными факторами, как-то: моральное устаревание использованных материалов или конструкций. Такого рода недостатки могут быть как исправимыми, так и неисправимыми.
По мнению оценщика, в данной оценке функциональный износ отсутствует.
Внешний (или экономический) износ для решения задач настоящей оценки определяется как «…снижение функциональной пригодности здания вследствие влияния внешней среды, что является непоправимым фактором для собственника недвижимости, землевладельца или арендатора. Износ внешнего воздействия может быть вызван рядом причин, таких как общий упадок района (квартала), места расположения объекта в районе (квартале) или регионе или состоянием рынка. (Генри С. Харрисон, Оценка недвижимости, Москва, РИО, 1994 г., стр. 133).
Внешний (или экономический) износ в данном расчете также отсутствует.
Результаты расчета рыночной стоимости объекта оценки с учетом износа представлены в таблице ниже.

Таблица 2.29. Расчет рыночной стоимости с учетом износа
	Наименование работ	Уд. вес	Износ фактический	Стоимость	
1	Фундаменты	32,00%	60	63 814 556	
2	Стены, перегородки, колонны	17,00%	60	33 901 483	
3	Перекрытия и покрытия	14,00%	60	27 918 868	
4	Кровля	8,00%	60	15 953 639	
5	Полы	15,00%	70	22 434 805	
6	Проемы	5,00%	60	9 971 024	
7	Отделочные работы	4,00%	70	5 982 615	
8	Внутренние сантехнические и электротехнические устройства	4,00%	60	7 976 820	
9	Прочие работы	1,00%	60	1 994 205	
10	Итого	100,00%		189 948 014	

Таким образом, рыночная стоимость улучшения, полученная с помощью затратного подхода по состоянию на 01 января 2014 г., составляет:
948 014 руб.
Для расчета рыночной стоимости земельного участка была получена информация по состоявшимся сделкам купли-продажи земельных участков, максимально схожих с оцениваемым. Описание сравнимых участков представлено в таблице ниже.

Таблица 2.30. Данные по сопоставимым объектам-аналогам и оцениваемому объекту
Характеристики	Оцениваемый объект	Сопоставимые объекты-аналоги	
		Аналог №1	Аналог №2	Аналог №3	
Местонахождение	Г. Грозный	Г. Грозный	Г. Грозный	Г. Грозный	
Назначение объекта	Земли населенных пунктов	Земли населенных пунктов	Земли населенных пунктов	Земли населенных пунктов	
Разрешенное использование	Земли промышленных предприятий	Земли промышленных предприятий	Земли промышленных предприятий	Земли промышленных предприятий	
Право на землю	Аренда	Аренда	Аренда	Аренда	
Условия финансирования	Ед.платеж	Ед.платеж	Ед.платеж	Ед.платеж	
Условия продажи	Рыночные	Рыночные	Рыночные	Рыночные	
Площадь участка, кв. м.	12000	15000	16000	18000	
Условия рынка (время продажи / предложения)	01 января 2014 г	01 октября 2013 г. Сделка состоялась	01 октября 2013 г. Сделка состоялась	01 июля 2013 г. Сделка состоялась	
Транспортная доступность	хорошая	хорошая	хорошая	хорошая	
Наличие свободного въезда	пропускная система	пропускная система	Въезд свободный	пропускная система	
Наличие электроснабжения	есть	есть	есть	есть	
Наличие водопровода и канализации	есть	есть	есть	есть	
Интернет, телефон	есть	есть	есть	есть	
Цена продажи всего участка, руб.		100000000	100000000	150000000	
Цена продажи единицы площади участка, руб./ кв. м.		6666,5	6562,5	8333,5	
Источник информации	Заказчик				

В ходе расчетов в цены объектов-аналогов были внесены поправки по следующим характеристикам сравнения:
- условия рынка (время продажи / предложения);
- на наличие свободного въезда.

Таблица 2.31. Таблица внесения поправок и расчет рыночной стоимости земельного участка методом сравнения продаж
Характеристики	Оцениваемый объект	Сопоставимые объекты-аналоги	
		Аналог №1	Аналог №2	Аналог №3	
Цена продажи единицы площади участка, руб./ кв. м.		6666,5	6562,5	8333,5	
Условия рынка (время продажи / предложения)	01 января 2014 г	01 октября 2013 г. Сделка состоялась	01 октября 2013 г. Сделка состоялась	01 июля 2013 г. Сделка состоялась	
Корректировка, %		2,41%	2,41%	4,88%	
Наличие свободного въезда	пропускная система	пропускная система	Въезд свободный	Въезд свободный	
Корректировка, %		0,00%	1,58%	1,58%	
Скорректированная цена, руб./кв. м.		6827	6827	8879	
Количество внесенных поправок		1	2	2	
Удельный вес значения		0,5	0,25	0,25	
Средневзвешенная цена, руб./кв. м.	7340				
Рыночная стоимость объекта оценки, руб.	88080000				

Расчет поправки на время продажи:

Пвр пр = (1 + ∆Iцен)(tоц - tан) - 1,

где	Пвр пр - поправка на время продажи;
∆Iцен - годовой темп прироста цен на данном сегменте рынка;оц - tан - промежуток времени в годах, который прошел с момента продажи аналога до даты проведения оценки. Можно получить и положительное и отрицательное значение данного промежутка, что и будет являться показателем степени в формуле.
В данном сегменте рынка цены растут на 10% в год (из анализа рынка продажи земельных участков):
Поправка для аналогов №1 и №2:
Пвр пр = (1+0,1)3/12 - 1 = 0,024113689 или + 2,41%
Поправка для аналога №3
Пвр пр = (1+0,1)6/12 - 1 = 0,048808848 или + 4,88%
Для расчета и внесения поправки на наличие дополнительных коммуникаций используется метод парных продаж.
Парными продажами являются продажи двух объектов, которые почти идентичны, за исключением какого-либо одного параметра.
Чтобы получить величину поправки (корректировки) в процентном выражении методом парных продаж, необходимо применить следующую формулу:

Расчет поправки на наличие свободного въезда. Для расчета поправки для аналогов №2 и №3, использовался метод парных продаж. Из таблицы №8 были выявлены объекты парных продаж аналогов №1 и №2, все характеристики которых идентичны, кроме свободного въезда.
= (6666,5/6562,5) - 1 = 0,0158 (или + 1,58%)
Удельный вес может быть рассчитан на основании количества внесенных поправок, так как каждая внесенная поправка снижает точность расчетов. Поэтому наиболее близким аналогам, к которым было внесено минимальное значение поправок, нужно присваивать наибольший удельный вес.
Удельные веса могут быть рассчитаны по формуле:

Умножив скорректированную стоимость 1 кв. м. аналога на его вес и сложив полученные результаты, получаем скорректированную стоимость 1 кв. м. оцениваемого земельного участка. Чтобы найти стоимость всего объекта, умножаем скорректированную стоимость 1 кв. м. на площадь участка, которая равна 12000 м2.
Таким образом, стоимость объектов недвижимости (земельного участка и улучшений) в соответствие с затратным подходом составляет:
948 014+88080000= 278 028 014 руб.
Сравнительный подход
В таблице ниже представлены исходные данные для расчета рыночной стоимости оцениваемого объекта методом анализа сравнительных продаж (все цены).

Таблица 2.32. Данные по сопоставимым объектам-аналогам и оцениваемому объекту недвижимости
Характеристики	Оцениваемый объект недвижимости	Аналог №1	Аналог №2	Аналог №3	
Местонахождение	Г. Грозный	Г. Грозный	Г. Грозный	Г. Грозный	
Право собственности	Собственность	Собственность	Собственность	Собственность	
Условия финансирования	Ед.платеж	Ед.платеж	Ед.платеж	Ед.платеж	
Условия продажи	Рыночные	Рыночные	Рыночные	Рыночные	
Время продажи / предложения	декабрь 2013	октябрь 2013	октябрь 2013	октябрь 2013	
Продажа/предложение	продажа	продажа	продажа	продажа	
Транспортная доступность	Хорошая	Хорошая	Удовлетворительная	Хорошая	
Общая площадь, м2	20500	13000	14500	60000	
Телефон, интернет	есть	есть	есть	есть	
Наличие отопления	Отапливаемое	Отапливаемое	Отапливаемое	Отапливаемое	
Состояние помещения	Хорошее	Хорошее	Хорошее	Хорошее	
Наличие свободного въезда (входа)	Свободный въезд	Территория предприятия, пропускная система	Свободный въезд	Свободный въезд	
Цена продажи / предложения, руб.	-	182000000	174000000	900000000	
Цена продажи / предложения, руб./м2		14000	12000	15000	

На время продажи / предложения Оценщик принял различие для всех аналогов равное 0, так как из анализа рынка продаж и предложений производственно-складских помещений было выявлено, что изменения цен не произошло.

Таблица 2.33. Таблица внесения поправок и расчет рыночной стоимости объекта недвижимости методом сравнения продаж
Характеристика сравнения	Оцениваемый объект недвижимости	Аналог №1	Аналог №2	Аналог №3	
Цена продажи / предложения, руб./м2	-	14000	12000	15000	
Транспортная доступность	Хорошая	Хорошая	Удовлетворительная	Хорошая	
Корректировка, %		0	+25%	0	
Наличие свободного въезда (входа)	Свободный въезд	Территория предприятия, пропускная система	Свободный въезд	Свободный въезд	
Корректировка, %		- 6,67%	0	0	
Скорректированная цена, руб./м2		13066,4	15000	15000	
Удельный вес значения		0,25	0,25	0,5	
Средневзвешенная цена, руб./м2	14516,8				
Рыночная стоимость объекта недвижимости, руб.	297594400				

Последовательность внесения поправок и получение скорректированного результата:
. Первыми вносятся стоимостные корректировки, вносимые к цене аналога в целом (например, поправка на наличие движимого имущества).
. Затем вносятся процентные поправки.
. Затем вносятся денежные поправки, вносимые к единице сравнения аналога.
В ходе расчетов в цены объектов-аналогов были внесены поправки по следующим характеристикам сравнения:
- транспортная доступность (у аналога №1 транспортная доступность хуже, чем у объекта оценки);
- наличие свободного въезда (входа) (объект оценки имеет свободный подъезд, а у объекта №1 свободный въезд ограничен пропускной системой предприятия).
Для расчета и внесения поправок используется метод парных продаж. Формула для определения поправки была приведена при расчете земельного участка.
Расчет поправки на транспортную доступность для аналога №2.
Для расчета поправки использовался метод парных продаж. Были выявлены объекты парных продаж аналогов №2 и №3, все характеристики которых близки, кроме транспортной доступности.
ПАН2= (15000/12000) - 1 = 0,25 (или 25%)
Расчет поправки на наличие свободного въезда (входа) для аналога №1.
Для расчета поправки использовался метод парных продаж. Из таблицы №14 были выявлены объекты парных продаж аналогов №1 и №2, все характеристики которых близки, кроме наличия свободного въезда.
ПАН1= (14000/15000) - 1 = -0,0667 (или - 6,67%)
После внесения необходимых корректировок в цены сопоставимых объектов-аналогов определяется средневзвешенное значение скорректированных цен аналогов. Но в данном расчете все скорректированные цены аналогов получились одинаковые, поэтому для определения стоимости 1 кв. м. объекта оценки рассчитывалось среднеарифметическое значение 1 кв. м. скорректированных цен аналогов.
Чтобы найти стоимость всего объекта, умножаем скорректированную стоимость 1 кв. м. на площадь объекта 2050 м2.
Таким образом, рыночная стоимость оцениваемого имущества, полученная с помощью сравнительного подхода по состоянию на 01 января 2014 года, составляет: 297594400 руб.
Доходный подход
На основании анализа рынка аренды помещений была выявлена средняя арендная ставка 1 кв. м. общей площади для аналогичных помещений (для расчетов использовалась информация, размещенная в газете «Из рук в руки», а также у агентств недвижимости города).
Среднерыночная арендная ставка 1 кв. м. помещений определялась методом сравнения продаж.
В распоряжении оценщика на дату оценки имеется в наличии достоверная информация о предложениях по аренде объектов-аналогов. В таком развитом сегменте рынка как аренда помещений, данные по публичным предложениям сдачи в аренду помещений, являются достаточно достоверными (часто более достоверными, чем данные из зарегистрированных договоров) и пригодными для расчетов.
Ставка арендной платы приведена за 1 кв. м помещения в месяц. Все цены приведены и без учета коммунальных услуг. Данные по объектам - аналогам приведены в таблице ниже.

Таблица 2.34. Данные по объектам-аналогам и расчет арендной платы
Показатель	Оцениваемый объект	Объект №2	Объект №3	Объект №5	
Назначение объекта	Производственно-складские помещения	Производственно-складские помещения	Производственно-складские помещения	Производственно-складские помещения	
Площадь объекта, кв. м.	20500	700	1400	1500	
Рассматриваемые права, условие договора	Аренда с ежемесячными платежами	Аренда с ежемесячными платежами	Аренда с ежемесячными платежами	Аренда с ежемесячными платежами	
Транспортная доступность	хорошая	хорошая	хорошая	хорошая	
Наличие отопления и электроснабжения	есть	есть	есть	есть	
Текущее физическое состояние	Хорошее	Хорошее	Хорошее	Хорошее	
Стоимость аренды 1м2, руб./ м2.		7650	4500	7200	
Скорректированная стоимость аренды 1м2 в месяц, руб./ м2.	6450				
Стоимость арендной платы объекта оценки в год, руб.	132225000				

При анализе и сравнении объектов-аналогов установлено, что условия рынка (время предложения), рассматриваемые права (условия договора - аренда с ежемесячными платежами), местоположение, а также физические характеристики аналогичны оцениваемому объекту. Поэтому внесение поправок по вышеуказанным факторам не требуется.
При анализе и сравнении объектов-аналогов установлено, что условия рынка (время предложения), рассматриваемые права (условия договора - аренда с ежемесячными платежами), местоположение, а также физические характеристики аналогичны оцениваемому объекту. Поэтому внесение поправок по вышеуказанным факторам не требуется.
Эксперты связали возможную недозагрузку здания Объекта с текущей сменой арендаторов, которая предположительно происходит 1 раз в 2-3 года. По мнению экспертов, текучесть среди арендаторов будет невысока, так как частая смена арендаторов нетипична для здания подобного класса - простой здания составит около КНДЗ=2,5%.
Случаи неуплаты или длительной задержки платежей на рынке аренды здания достаточно редки, однако среднерыночный риск недополучения арендной платы при сборе составляет КНАР = 1%.
Чистый операционный доход (сокращенно или ЧОД) - годовой действительный валовой доход за минусом годовых операционных расходов (ОР).

ЧОД = ДВД - ОР

Операционные расходы - это действительные расходы собственника, необходимые для обеспечения нормального функционирования объекта недвижимости и воспроизводства действительного валового дохода от объекта недвижимости.
Операционные расходы принято делить на:
- условно-постоянные;
- условно-переменные, или эксплуатационные;
- расходы на замещение, или резервы.
К условно-постоянным расходам относятся расходы, размер которых не зависит от степени эксплуатационной загруженности объекта и уровня предоставляемых услуг. Обычно в эту группу включают:
- Налог на имущество
- Страховые взносы
- Платежи за земельный участок
- Некоторые элементы переменных расходов, которые фактически являются постоянными.
К условно-переменным расходам относятся расходы, размер которых зависит от эксплуатационной загруженности объекта и уровня предоставляемых услуг. Обычно в эту группу включают следующие расходы:
- Коммунальные;
- На текущие ремонтные работы;
- Заработная плата обслуживающего персонала;
- Налоги на заработную плату;
- На рекламу и заключение договоров;
- На управление;
- Прочие расходы.
Расходы на замещение - расходы на периодическую замену быстроизнашивающихся конструктивных элементов здания.
Включение данной группы расходов в эксплуатационные расходы, связанные с нормальной эксплуатацией здания, обусловлено тем предположением, что владелец будет эксплуатировать недвижимость на уровне, соответствующем нормативам и стандартам для данного типа недвижимости.
Данные по расходам были частично предоставлены Собственником, частично рассчитаны Оценщиком. Расчет операционных расходов представлен в сводной таблице ниже.

Таблица 2.35. Расчет операционных расходов
№, п/п	Показатели	Величина показателя, руб.	
1.	Условно-постоянные расходы, руб. в год:	14300605	
1.1.	Налоги на имущество	14300605	
2.	Условно-переменные расходы, руб. в год:	1300000	
2.1.	Расходы на текущие ремонтные работы, руб. в год. (300 руб. кв. м в год)	=300*20500=6150000	
3.	Итого:	20450605	

Ставка капитализации с учетом возмещения капитальных затрат рассчитывается по формуле:

Где	 - ставка капитализации;
- ставка доходности на собственный капитал;
- норма возврата капитала;
- доля снижения стоимости недвижимости через n лет.
Ставка доходности на собственный капитал определяется способом кумулятивного построения - последовательное наращивание первой составляющей коэффициента дисконтирования, при котором в качестве базовой берется безрисковая ставка процента. Далее к ней последовательно прибавляются поправки на различные виды риска, связанные с особенностями объекта оценки, такие, как ликвидность, расходы на качество менеджмента и др.
В условиях российского рынка обычно представляется в виде:

Суть расчета ставки дисконтирования методом кумулятивного построения заключается в следующем. Инвестор может получить доход либо вложив деньги в ценные бумаги, либо в имущество. Очевидно, что второй вариант вложения денежных средств более рискованный, и, следовательно, инвестор вправе ожидать дополнительного дохода. Риск вложения в объект связан с будущим качеством управления им, а также с возможностью оперативной реализации его в случае изменения экономической ситуации.
Безрисковая ставка дохода в данном отчете принята на основе доходности ОФЗ со сроком до погашения 30 лет в размере 8,7% по состоянию на 30 декабря 2013 г..
Премия за риск вложения в недвижимость рассчитывалась, как премия за риск вложений в регионе путем сопоставления индекса инвестиционного риска региона с индексом инвестиционного риска наименее рискованного региона. Поправка (прирост) безрисковой ставки рассчитывается по формуле:

Средневзвешенный индекс риска г. Грозный = 0,259
Средневзвешенный индекс риска Белгородской области = 0,163.
Премия за риск вложения в недвижимость будет равна:= (0,563/0,163-1)*8,7=21,35%
Премия на низкую ликвидность - это поправка на потерю прибыли в течение срока экспозиции объекта, на практике приблизительный расчет данной премии по формуле:

Помещения аналогичные оцениваемому объекту на рынке недвижимости имеют срок экспозиции в среднем 3-6 месяцев. При расчетах принимается средняя величина - 4,5 месяца, соответственно = 4,5/12 = 0,375 лет.
Премия на низкую ликвидность будет равна: %=3,26
Премия за качество менеджмента учитывает зависимость деятельности компании от ключевой фигуры в управлении, а также от квалификации и опыта управляющего персонала. Чем более рискованны и сложны инвестиции, тем более компетентного управления они требуют.
На практике риск за качество менеджмента находится в пределах от 0% до 5%, принимаем среднюю величину премии равной 2,5%.
Норма возврата капитала определяется по методу Хоскольда.
Метод Хоскольда используется в тех случаях, когда ставка дохода первоначальных инвестиций несколько высока, что маловероятно реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке и определяется по формуле:

Капитальный ремонт производится один раз в 30 лет для зданий данной конструктивной системы (для 1-й группы капитальности). Затраты на капитальный ремонт составляют около 30% от восстановительной стоимости; капитальный ремонт, согласно «Положению о проведении планово-предупредительного ремонта производственных зданий и сооружений» (Утверждено Постановлением Госстроя СССР от 29 декабря 1973 г. №279), производится один раз в 30 лет; накопление резервов на ремонт происходит по безрисковой ставке доходности. Таким образом, образом, изменение стоимости недвижимости через 30 лет = 30%.
Норма возврата капитала будет равна: =0,087/((1+0,087)^30-1)= 0,0078
Расчет коэффициента капитализации (R) приведен в таблице ниже.

Таблица 2.36. Расчет ставки капитализации
№, п/п	Наименование	Величина	
1.	 - безрисковая ставка процента, %8,7		
2.	 - премия за риск вложения в недвижимость21,35		
3.	 - премия на низкую ликвидность, %3,26		
4.	 - премия за инвестиционный менеджмент, %2,5		
5.	 - ставка доходности на собственный капитал, %35,81		
6.	Доля снижения стоимости недвижимости через n лет	0,3	
7.	Норма возврата капитала, %	0,8	
8.	- ставка капитализации для объекта оценки, %
=0,3581+0,3*0,008=
=0,3604 или 36,04%		

Расчет рыночной стоимости оцениваемого имущества с помощью доходного подхода приведен в таблице ниже.

Таблица 2.37. Расчет рыночной стоимости объекта оценки с помощью доходного подхода
№, п/п	Наименование показателя	Величина	
1.	Площадь помещений, сдаваемая в аренду (), м220500		
2.	Рыночная арендная плата (), руб./м2 в год6450		
3.	Потенциальный валовой доход, руб. в год	132225000	
4.	Коэффициент потерь от недозагрузки арендных площадей КНДЗ, % от ПВД	2,5	
	Коэффициент потерь от недополучения арендных площадей КНАР, % от ПВД	1	
5.	Действительный валовой доход, руб. в год	127630181	
6.	Операционные расходы, руб. в год	20450605	
6.1	Прочие расходы (2% от действительного валового дохода)	2552604	
6.2	Расходы на управление (3% от действительного валового дохода)	3828905	
7.	Чистый операционный доход, руб. в год	100798067	
8.	Ставка капитализации	0,3604	
9.	Рыночная стоимость объекта оценки, руб.	279683871	

Рыночная стоимость оцениваемого имущества, полученная с помощью доходного подхода по состоянию на 01 января 2014 г. составляет:
руб.
Согласование результатов оценки
Для окончательного согласования результатов оценки необходимо придать весовые коэффициенты результатам оценки, полученным каждым из трех подходов.
Для определения весовых коэффициентов были проанализированы преимущества и недостатки используемых при оценке стоимости объекта оценки методов, а также полнота и достоверность имеющейся в распоряжении оценщика информации:

Таблица 2.38. Расчет весовых коэффициентов
№ п\п	Критерий качества	Доходный подход	Сравнительный подход	Затратный подход	
1.	Полнота информации	0,4	0,4	0,2	
2.	Достоверность информации	0,5	0,3	0,2	
3.	Допущения, принятые в расчетах	0,4	0,4	0,2	
4.	Способность учитывать конъюнктуру рынка	0,4	0,4	0,2	
5.	Способность учитывать доходность объекта	0,3	0,3	0,4	
6.	Способность прогнозирования во времени	0,4	0,4	0,2	
7.	Способность учитывать конструктивные особенности	0,4	0,4	0,2	
	Весовой коэффициент	0,40	0,37	0,23	

Таблица 2.39. Расчет итоговой величины рыночной стоимости Объекта оценки
Подход к оценке	Стоимость, тыс. руб.	Присвоенный весовой коэффициент	Взвешенная стоимость, тыс. руб.	
Доходный подход	279684	0,4	111874	
Сравнительный подход	297594	0,37	110110	
Затратный подход	278 028	0,23	63946	
Итого	-	1	285930	

Таким образом, рыночная стоимость объектов недвижимости составляет на дату проведения оценки (округленно): 285930 тыс. руб.
Незавершенное строительство
Стоимость незавершенного строительства по балансу соответствует текущим затратам предприятия, т.к. расходы произведены в течение 2013 г. Таким образом, стоимость незавершенного строительства составляет на дату проведения оценки: 2 668 262 тыс. руб.
Оценка запасов
Производственные запасы предприятия участвуют в производственном процессе и их стоимость по балансу составила 464 909 тыс. руб.
Оценка запасов с использованием сравнительного подхода по прайс-листам поставщиков на дату оценки представлена в таблице:

Таблица 2.40. Стоимость запасов
Наименование запасов	Стоимость по балансу, тыс. руб.	Средняя стоимость по прайс-листам поставщиков	
А	80589	82110	
Б	45617	45046	
В	158137	162889	
Г	30601	30601	
Д	149965	151485	
Итого	464909	472322	

Таким образом, рыночная стоимость запасов принята в размере 472322 тыс. руб.
Денежные средства и средства в расчетах
По данным бухгалтерского баланса на 01.01.2014 г. в составе дебиторской задолженности отсутствует долгосрочная дебиторская задолженность. Краткосрочная дебиторская задолженность главным образом представлена задолженностью покупателей и заказчиков. Просроченная и безнадежная дебиторская задолженность не выявлена.
Период оборачиваемости дебиторской задолженности составляет 203 дня. Такой срок оборачиваемости дебиторской задолженности приводит к необходимости корректировки балансовой стоимости дебиторской задолженности. Корректировка осуществляется методом дисконтирования, по формуле:

С = Сбаланс / (1+R)n

где	Сбалан - стоимость дебиторской задолженности по балансу;- Ставка дисконтирования выбрана в размере 10,5% на основе процентной ставке по кредитам юрлиц на срок от 31 до 90 дней.;- период оборачиваемости дебиторской задолженности за исследуемый период.
Таким образом, рыночная стоимость дебиторской задолженности (с учетом округления) составляет:
558 516/(1+0,105)^(71/360) = 4469629 тыс. руб.
По строке «Денежные средства» отражаются денежные средства, которыми располагает организация.
Рыночная стоимость денежных средств совпадает с их балансовой стоимостью по определению и составляет 16 165 тыс. руб.
Прочие оборотные активы представляют собой задолженность бюджета перед организацией по возврату излишне уплаченных сумм налогов в сумме 54 236 тыс. руб.
Заключение о стоимости ОАО «Энерго», полученной затратным подходом
Расчет стоимости чистых активов предприятия представлен в таблице:

Таблица 2.41. Расчет стоимости чистых активов
Активы	Рыночная стоимость, тыс. руб.	
Недвижимость	285930	
Незавершенное строительство	2668262	
Запасы	472322	
Дебиторская задолженность	4469629	
Денежные средства	16165	
Прочие активы	54 236	
Итого активы	7966544	
Обязательства	4809737	
Активы - обязательства	3156807	

Согласно методу чистых активов, рыночная стоимость предприятия рассчитывается как разница между рыночной стоимостью активов и рыночной стоимостью обязательств.
В связи с тем, что оценивается неконтрольный пакет предприятия, акции которого не обращаются на рынке. необходимо применить скидку на неконтрольный характер пакета и недостаточную ликвидность.
Итоговая величина рыночной стоимости объекта оценки равна:
= 3156807*0,08*(1-0,2)*(1-0,3)= 141425 тыс. руб.
Оценка рыночной стоимости по сравнительному подходу
Сравнительный подход к оценке бизнеса предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии достаточно сформированного финансового рынка. Иначе говоря, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи, зафиксированная рынком.
Оценщик рассмотрел возможность использования метода рынка капитала, метода сделок и метода отраслевых коэффициентов для оценки объекта оценки в рамках сравнительного подхода.
С целью проведения исследования рынка о наличии (отсутствии) на рынке Российской Федерации сделок с аналогичными оцениваемому предприятию компаниями, оценщиком была проанализирована информация, содержащаяся на следующих сайтах: www.finam.ru, www.kf-forex.ru, online-trading.ru, www.rusidustrial.com, www.deloshop.ru, biztrade.ru, biztorg.ru, www.ckn.ru, www.skrin.ru.
Возможность применения сравнительного подхода зависит от наличия:
- активного финансового рынка;
- открытость рынка или доступность финансовой информации;
- наличия специальных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию.
В настоящее время акции оцениваемого предприятия не обращаются на бирже. В связи с недостаточной развитостью финансового рынка трудно найти сопоставимые предприятия-аналоги со схожей отраслевой принадлежностью, выпускаемой продукцией, структурой капитала. Отчетность предприятий, ценные бумаги, которых не обращаются на бирже, как правило является закрытой, это делает невозможным проведение финансового анализа для нахождения сопоставимых аналогов.
Учитывая вышесказанное, оценщик принял решение отказаться от использования сравнительного подхода.

2.5 Согласование результатов

В результате применения трех подходов получены следующие результаты оценки собственного капитала предприятия:
- сравнительным подходом - 	 не применялся
- доходным подходом -		126916 тыс. руб.
- затратным подходом -	141425 тыс. руб.
Для окончательного согласования результатов оценки необходимо придать весовые коэффициенты результатам оценки, полученным каждым из трех подходов.

Таблица 2.42. Определение весовых коэффициентов
№ п\п	Критерий качества	Доходный подход	Сравнительный подход	Затратный подход	
1.	Полнота информации	0,6		0,4	
2.	Достоверность информации	0,5		0,5	
3.	Допущения, принятые в расчетах	0,4		0,6	
4.	Способность учитывать конъюнктуру рынка	0,6		0,4	
5.	Способность учитывать доходность объекта	0,8		0,2	
6.	Способность прогнозирования во времени	0,7		0,3	
	Весовой коэффициент	0,60	Не применялся	0,40	

Расчет итоговой величины рыночной стоимости объектов недвижимости представлен в Таблице 2.43.

Таблица 2.43. Согласование результатов оценки
	Тыс. руб.	Вес	Взвешенная стоимость, тыс. руб.	
Доходный подход	126916	0,7	88841,2	
Затратный подход	141425	0,3	42427,5	
Сравнительный подход	не применялся	-	-	
Итого		1,0	131269	

Итоговая рыночная стоимость объекта оценки по состоянию на 01 января 2014 составит: 131300 тыс. руб.

Заключение

Цель оценки стоимости предприятия (бизнеса) заключается в том, чтобы дать информацию о финансовом состоянии и результатах деятельности предприятия исходя из реально существующей стоимости. Сведения о рыночной стоимости необходимы инвесторам, потенциальным покупателям, желающим купить предприятие (бизнес) чтобы не переплатить, а собственникам - не продешевить. Ежегодный расчет стоимости позволяет сделать выводы об эффективности, с которой работает предприятие, т.к. оценка стоимости бизнеса является отражением процессов происходящих на предприятии. Оценка стоимости бизнеса проводиться в различных ситуациях, когда необходимо принятие решений по развитию, реорганизации, ликвидации, купли или продажи бизнеса. Следовательно, оценка бизнеса играет существенную роль в его развитии. Регулирование оценочной деятельности основано на: правовом механизме, государственном регулировании и саморегулировании. Правовую основу регулирования составляет Закон об оценочной деятельности и Гражданское законодательство. Федеральные стандарты оценки определяют единую методологию и унифицируют процесс оценочной деятельности. Аналитические методы в практике оценки бизнеса представлены тремя основными подходами: Затратный подход заключается в определении рыночной стоимости активов за вычетом обязательств. Доходный подход основан на определении ожидаемых от предприятия (бизнеса) доходов и последующем их преобразовании в стоимость на дату оценки. При сравнительном подходе проводится сравнение объектов оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними. Каждый из этих подходов может быть реализован различными методами. Как правило, чтобы получить действительно реальную оценку, применяются все три подхода, а затем проводится обоснованное обобщение результатов оценки предприятия.
Оценка рыночной стоимости 8% пакета акций ОАО «Энерго» была проведена с использованием затратного и доходного подходов. Отказ от сравнительного подхода был обоснован. В результате проведенных расчетов итоговая стоимость объекта оценки по состоянию на дату оценки составляет 131300 тыс. руб.

Список использованных источников

1.	Гражданский кодекс Российской Федерации (часть первая) от 30.11.1994 №51-ФЗ (ред. от 02.11.2013)
.	Федеральный закон от 7 февраля 2011 №7-ФЗ «О клиринге и клиринговой деятельности».
.	Федеральный закон от 21.11.2011 №325-ФЗ «Об организованных торгах».
.	Федеральный закон от 21.11.2011 №327-ФЗ «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации в связи с принятием Федерального закона «Об организованных торгах».
.	Федеральный закон от 6 декабря 2011 №401-ФЗ «О внесении изменений в Федеральный закон «О защите конкуренции и отдельные законодательные акты Российской Федерации»
.	Федеральный закон от 7 декабря 2011 №414-ФЗ «О центральном депозитарии».
.	Федеральный закон от 28.07.2012 №145-ФЗ, «О внесении изменений в Федеральный закон «Об инвестиционных фондах».
.	Федеральный закон от 4 октября 2012 №264-ФЗ «О внесении изменений в Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» и отдельные законодательные акты Российской Федерации».
.	Федеральный закон от 2 июля 2013 года №251-ФЗ «О внесении изменений в ФЗ О банках и банковской деятельности».
.	Федеральный закон от 2 июля 2013 г. №142-ФЗ «О внесении изменений в подраздел 3 раздела 1 части первой гражданского Кодекса РФ».
.	Указ Президента Российской Федерации от 25 июля 2013 года №645 «Об упразднении Федеральной службы по финансовым рынкам изменении и признании утратившими силу некоторых актов Президента Российской Федерации».
.	Федеральный закон Российской Федерации от 21 декабря 2013 г. №379-ФЗ «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации». (про залог облигаций)
.	Федеральный закон от 26.12.1995 №208-ФЗ (ред. от 28.12.2013) «Об акционерных обществах»
.	Федеральный закон от 22.04.1996 №39-ФЗ (ред. от 28.12.2013) «О рынке ценных бумаг»
.	Федеральный закон от 29.07.1998 №135-ФЗ (ред. от 12.03.2014) «Об оценочной деятельности в Российской Федерации»
.	Федеральный закон от 29.12 2012 №282-ФЗ «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации и признании утратившими силу отдельных положений законодательных актов Российской Федерации» (отдельные части вступили в силу со 2 января 2013 г.).
.	Постановление Правительства РФ от 05.02.2013 №88 «Об утверждении стандартов раскрытия информации о государственных ценных бумагах Российской Федерации, содержащейся в решении о выпуске (дополнительном выпуске) государственных ценных бумаг Российской Федерации и в отчете об итогах эмиссии этих ценных бумаг».
.	Постановление Правительства РФ от 15.07.2013 №600 «Об утверждении Типовых правил доверительного управления биржевым паевым инвестиционным фондом».
.	Постановление Правительства РФ от 22.01.2013 г. №23 «Об утверждении правил разработки, утверждения и применения профессиональных стандартов».
.	Постановление ФКЦБ от 2 октября 1997 г. №27 «Об утверждении положения о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг».
.	Приказ Минэкономразвития России от 07.11.2011 №628 «Об утверждении Федерального стандарта оценки «Требования к уровню знаний эксперта саморегулируемой организации оценщиков (ФСО №6)»
.	Приказ Минэкономразвития России от 20 июля 2007 г. №254 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Требования к отчету об оценке (ФСО №3).
.	Приказ Минэкономразвития России от 20 июля 2007 г. №255 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Цель оценки и виды стоимости (ФСО №2).
.	Приказ Минэкономразвития России от 20 июля 2007 г. №256 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки» (ФСО №1).
.	Приказ Минэкономразвития России от 20.07.2007 №254 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Требования к отчету об оценке (ФСО №3)» (Зарегистрировано в Минюсте РФ 20.08.2007 №10009)
.	Приказ Минэкономразвития России от 20.07.2007 №255 (ред. от 22.10.2010) «Об утверждении федерального стандарта оценки «Цель оценки и виды стоимости (ФСО №2)» (Зарегистрировано в Минюсте РФ 23.08.2007 №10045)
.	Приказ Минэкономразвития России от 20.07.2007 №256 (ред. от 22.10.2010) «Об утверждении федерального стандарта оценки «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки (ФСО №1)» (Зарегистрировано в Минюсте РФ 22.08.2007 №10040)
.	Приказ Минэкономразвития России от 22.10.2010 №508 «Об утверждении Федерального стандарта оценки «Определение кадастровой стоимости (ФСО №4)»
.	Приказ Минэкономразвития России от 29 сентября 2006 г. №303 «Об утверждении Положения о порядке проведения экспертизы отчета об оценке ценных бумаг, требованиях о порядке выбора саморегулируемой организации оценщиков, осуществляющих проведение экспертизы» и др.
.	Приказ Минэкономразвития РФ от 04.07.2011 №328 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Виды экспертизы, порядок ее проведения, требования к экспертному заключению и порядку его утверждения (ФСО №5)»
.	Приказ Росимущества от 26.08.2013 №254 «Об утверждении Методических рекомендаций по организации проверочной деятельности Ревизионных комиссий акционерных обществ с участием Российской Федерации»
.	Приказ ФСФР России от 30 августа 2013 №12-78/пз-н «Об утверждении Порядка открытия и ведения депозитариями счетов депо и иных счетов».
.	Приказ ФСФР России о т 9 декабря 2012 г. №10-75/пз-н «Об утверждении порядка рассмотрения заявлений эмитентов, являющихся акционерными обществами, об освобождении от обязанности осуществлять раскрытие информации или предоставление информации в соответствии со статьей 30 Федерального закона «О рынке ценных бумаг».
.	Приказ ФСФР России от 02.02.2012 №12-6/пз-н «Об утверждении Положения о дополнительных требованиях к порядку подготовки, созыва и проведения общего собрания акционеров» (вступило в силу 20 февраля 2013 г.)
.	Приказ ФСФР России от 04.07.2013 №13-55/пз-н «Об утверждении Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг.
.	Приказ ФСФР России от 04.07.2013 №13-55/пз-н «Об утверждении Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг».
.	Приказ ФСФР России от 04.10.2011 №11-46/пз-н «Об утверждении Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг.
.	Приказ ФСФР России от 04.10.2011 №11-46/пз-н «Об утверждении Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг».
.	Приказ ФСФР России от 06.08.2013 №13-67/пз-н «Об отчете об объединении имущества паевых инвестиционных фондов.
.	Приказ ФСФР России от 08.08.2013 №13-71/пз-н «О Единых требованиях к правилам осуществления брокерской деятельности при совершении отдельных сделок за счет клиентов, а также признании утратившими силу отдельных нормативных правовых актов Федеральной службы по финансовым рынкам».
.	Приказ ФСФР России от 09.07.2013 №13-57/пз-н «Об утверждении Требований к форме документа, подтверждающего присвоение выпуску акций, подлежащих размещению при реорганизации, государственного регистрационного номера или идентификационного номера в случае, если юридическим лицом, создаваемым путем реорганизации, является акционерное общество
.	Приказ ФСФР России от 16.04.2013 №13-29/пз-н «Об утверждении Положения о порядке, сроке и объеме раскрытия информации о получении и передаче выплат по ценным бумагам депозитарием, осуществляющим обязательное централизованное хранение ценных бумаг»
.	Приказ ФСФР России от 18.06.2013 №13-51/пз-н «Об утверждении Положения о порядке уведомления лиц об их включении в список инсайдеров и исключении из такого списка, Положения о порядке передачи списков инсайдеров организаторам торговли, через которых совершаются операции с финансовыми инструментами, иностранной валютой и (или) товаром, Положения о порядке и сроках направления инсайдерами уведомлений о совершенных ими операциях»
.	Приказ ФСФР России от 20 ноября 2012 №12-96/пз-н «О внесении изменений в некоторые нормативно-правовые акты федеральной службы по финансовым рынкам».
.	Приказ ФСФР России от 23 августа 2012 №12-75/пз-н «Об утверждении Правил раскрытия информации Центральным депозитарием, требований к внутреннему документу центрального депозитария, устанавливающему правила раскрытия информации Центральным депозитарием, и порядка предоставления центральным депозитарием уведомлений в Федеральный орган исполнительной власти в области финансовых рынков».
.	Приказ ФСФР России от 23 июля 2013 г. №13-60/пз-н «О внесении изменений в Положение о лицензионных требованиях и условиях осуществления профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, утвержденное Приказом ФСФР России от 20.07.2010 №10-49/пз-н».
.	Приказ ФСФР России от 28.02.2012 №12-9 /пз-н «Об утверждении Положения о порядке и сроках раскрытия инсайдерской информации лиц, указанных п пунктах 1-4,11 и 12 статьи 4 Федерального закона «О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации».
.	Приказ ФСФР России от 30 июля 2013 №13-61 /пз-н «О внесении изменений в Положение о дополнительных требованиях к порядку подготовки, созыва и проведения общего собрания владельцев инвестиционных паев закрытого паевого инвестиционного фонда».
.	Приказ ФСФР России от 30.07.2013 №13-62/пз-н» О Порядке допуска ценных бумаг к организованным торгам».
.	Приказ ФСФР России от 30.07.2013 №13-63/пз-н «О внесении изменений в приказ ФСФР России от 09.02.2010 №10-5/пз-н «Об утверждении положения о составе и порядке расчета показателей, характеризующих уровень ликвидности (предполагаемой ликвидности) и уровень инвестиционного риска ценных бумаг, на основании которых федеральным органом исполнительной власти по рынку ценных бумаг принимается решение о допуске ценных бумаг иностранных эмитентов к публичному размещению и (или) публичному обращению в Российской Федерации».
.	Приказ ФСФР России от 30.07.2013 №13-65/пз-н «О порядке открытия и ведения держателями реестров владельцев ценных бумаг лицевых и иных счетов и о внесении изменений в некоторые нормативные правовые акты Федеральной службы по финансовым рынка».
.	Приказом ФСФР России от 11 июня 2013 г. №13-48/пз-н «Об утверждении порядка присвоения и аннулирования государственных регистрационных номеров или идентификационных номеров выпускам (дополнительным выпускам) эмиссионных ценных бумаг».
.	Распоряжение Правительства Российской Федерации от 12 ноября 2012 №2083-р «Об изменении в распоряжение Правительства РФ от 29.05 2006 г. №774-р».
.	Распоряжение ФКЦБ России от 04.04.2002 №421/р «О рекомендации к применению Кодекса корпоративного поведения» (вместе с «Кодексом корпоративного поведения» от 05.04.2002).
.	Распоряжение ФКЦБ России от 30 апреля 2003 г. №03-849 р «О методических рекомендациях по составу и форме представления сведений о соблюдении Кодекса корпоративного поведения в годовых отчетах акционерных обществ»
.	Центральный банк Российской Федерации Департамент внешних и общественных связей информация Инструктивное письмо от 5 июля 2013 г.
.	Бусов В.И., Землянский О.А., Поляков А.П. Оценка стоимости предприятия, бизнеса. Учебник. - М.: «Юрайт-Издат», 2012. - 430 с.
.	Грязнова А.Г. Оценка бизнеса. - М.: «Финансы и статистика», 2009. - 736 с.
.	Козырь Ю.В. Стоимость компаний: оценка и управленческие решения. - М.: «Альфа-Пресс», 2009. - 369 с.
.	Косорукова И.В. Оценка стоимости ценных бумаг и бизнеса. - М.: «Маркет ДС», 2011. - 672 с.
.	Косорукова И.В., Шуклина М.А., Секачев С.А. Оценка стоимости ценных бумаг и бизнеса. Учебное пособие М.:МФПА, 2011.
.	Лопатников Л.И., Рутгайзер В.М. Оценка бизнеса: словарь-справочник. - М.: «Маросейка», 2010. - 305 с.
.	Масленкова О.Ф. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). - М.: «КноРус», твердый переплет. - 2011. - 448 с.
.	Пушкин А.В., Гришин К.А. Покупка и продажа бизнеса в России. - М.: «Альпина Бизнес Букс», 2011. - 296 с.
.	Симионова Н.Е., Симионова Р.Ю. Оценка бизнеса: теория и практика. - Ростов н/Д.: «Феникс», 2010. - 572 с.
.	Федотова М.А., Евстафьева Е.В. Премия за контроль и скидка за размер пакета: практическое применение отечественной статистики // «Оценочная деятельность» №1/2008
.	Чеботарев Н.Ф. Оценка стоимости предприятия, бизнеса. Учебник. - М.: «Издательский дом Дашков и К», 2012. - 256 с.
.	Чеботарев Н.Ф. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): Учебник. - Издательско-торговая корпорация «Дашков и К», 2009. - 256 с.
.	Шпилевская Е.В. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). - Ростов н/Д.: «Феникс», 2010. - 346 с.
.	Щербаков В.А., Щербакова Н.А. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). - М.: «Омега-Л», 2012. - 315 с.